兴发集团(600141)：22Q4草甘膦跌价缩量致业绩暂时承压 股权激励计划激发内生动力|全球滚动

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事件：3 月20 日晚，公司发布2022 年年度报告。根据Wind 数据，2022 年公司实现营收303.11 亿元，同比增长26.81%；实现归母净利润58.52 亿元，同比增长36.67%；实现扣非后归母净利润60.53 亿元，同比增长35.42%。2022Q4，公司单季度实现营收54.54 亿元，同比下滑23.57%，环比下滑27.83%；实现归母净利润9.40 亿元，同比下滑46.07%，环比下滑25.43%。

点评：

磷化工等产品均价上涨全年业绩高增，22Q4 草甘膦跌价缩量致单季度业绩承压。

受益于磷矿石、草甘膦、特种化学品、食品添加剂（精细磷酸盐）等主营产品均价的大幅上涨，2022 年公司营收及归母净利润均达到历史新高。2022 年，公司磷矿石、草甘膦、特种化学品、食品添加剂均价分别上涨104.5%、49.7%、45.0%、38.2%。

伴随着公司产品均价的上涨，2022 年公司毛利率同比增长2.24pct。业务营收方面，2022 年公司黄磷、湿电子化学品、贸易、食品添加剂等业务营收增速较高，同比分别增长158.3%、68.5%、67.5%、57.1%。费用率方面，2022 年公司管理费用率及销售费用率同比基本持平，研发费用率同比提升0.43pct。2022Q4，公司单季度业绩同环比出现较大下滑，我们认为主要原因为草甘膦产品的跌价和缩量。2022Q4，公司草甘膦产品营收为6.44 亿元，同比下滑83.0%，环比下滑65.8%；销量为1.96万吨，同比下滑77.7%，环比下滑44.3%；产品单价约为3.29 万元/吨，同比下滑23.9%，环比下滑38.6%。

发布限制性股票激励计划，员工覆盖面广有效激发公司成长内生动力。3 月13 日，公司发布《2023 年限制性股票激励计划（草案）》，公司拟向不超过1200 名员工（占公司在职员工总人数8.9%）授予不超过5000 万股A 股限制性股票，授予价格为16.37 元/股。本次激励计划的激励对象包括公司董事、高级管理人员、核心技术（业务）骨干等，覆盖面较广，能充分调动员工积极性，有效激发员工工作动力，有利于公司的内生增长。本次激励计划以2023-2025 年为考核年度，分年度进行业绩考核并解除限售，其中EOE、归母净利润、主营业务收入占比等指标为主要的业绩考核目标。三个考核年度对应的EOE 考核目标分别为（1）2023 年EOE 不低于22%；（2）2023 和2024 年EOE 均值不低于22.5%或2024 年EOE 不低于23%；（3）2023-2025 年EOE 均值不低于23%或2025 年EOE 不低于24%。三个考核年度对应的归母净利润考核目标分别为（1）2023 年归母净利润不低于18.04 亿元；（2）2023-2024 年归母净利润均值不低于18.90 亿元或2024 年归母净利润不低于19.76 亿元；（3）2023-2025 年归母净利润均值不低于19.76 亿元或2025 年归母净利润不低于21.47 亿元。同时，考核目标要求公司考核年度内公司归母净利润不低于同行业平均水平或对标企业75 分位值。主营业务收入占比考核目标则是各考核年度公司主营业务收入占营业收入比重不低于95%。

新增产能陆续落地，看好公司长期成长。2022 年年内，公司多个业务线陆续有新增产能建成，为公司经营提供业绩增量。2022 年12 月，公司后坪磷矿200 万吨/年采矿工程项目取得安全生产许可证，公司磷矿设计产能增加值585 万吨/年。2022Q2公司4 万吨/年电子级硫酸建成，2022Q3 公司5 万吨/年草甘膦和2 万吨/年DMSO建成，2022Q4 公司1 万吨/年电子级双氧水和3000 吨/年电子级清洗剂建成。截至2022 年年底，公司拥有585 万吨/年磷矿石、20 万吨/年精细磷酸盐、23 万吨/年草甘膦、36 万吨/年有机硅、100 万吨/年磷铵、13.3 万吨/年湿电子化学品以及6 万吨/年DMSO 等产品产能。在建产能方面，湖北兴瑞和内蒙兴发两套40 万吨/年有机硅单体装置将根据市场需求情况有序推进。湿电子化学品方面有12 万吨/年在建产能，其中2 万吨/年电子级蚀刻液项目预计于2023Q2 建成，剩余3 万吨/年电子级磷酸、4 万吨/年超高纯电子化学品、2 万吨/年电子级氨水联产1 万吨/年电子级氨气项目建设周期为24 个月。新能源材料方面，公司子公司湖北瑞佳5 万吨/年光伏胶项目预计于2023 年6 月底建成投产，子公司兴友新能源20 万吨/年电池级磷酸铁项目一期则预计于2023 年8 月建成投产。

盈利预测、估值与评级：受益于磷矿石等主营产品均价的大幅上涨，2022 年公司营收及归母净利润创历史新高。然而，由于2022Q4 草甘膦产品叠加及缩量的影响，公司2022Q4 单季度暂时性承压。考虑到草甘膦、有机硅等公司主营产品价格的回落，我们下调公司2023-2024 年盈利预测，新增2025 年盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润分别为43.95（下调33.8%）/48.79（下调31.4%）/54.35 亿元。公司发布限制性股票激励计划，激励员工覆盖面广，将有效提升员工积极性，给予公司内生成长动力。此外，2022 年年内公司新增产能以及在建产能的逐步释放将为公司的长期成长奠定坚实基础，维持公司“买入”评级。

风险提示：原料及产品价格波动，下游需求不及预期，产能建设不及预期，环保及安全生产风险。

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