世界观焦点：妙可蓝多(600882)：22Q4疫情冲击明显 23年复苏在即

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2022 年，公司收入/归母净利润同比+8%/-12%至48.3 亿/1.35 亿元，其中Q4在疫情冲击下，公司收入同比-25%，利润出现亏损。展望2023 年，公司基本面有望迎来复苏，主要系1）干酪成本逐步回落；2）产能利用率爬坡预计将摊低固定成本及费用；3）奶酪棒收入预计将迎来恢复性增长；4）餐饮奶酪预计将延续高增长态势；5）2C 奶酪新品上市；6）费用规模效应料将出现。

2022 年公司收入/归母净利润同比+7.8%/-12.3%至48.3 亿/1.35 亿元。2022 年，公司实现营业收入48.3 亿元（同比+7.8%），归母净利润1.35 亿元（同比-12.3%），扣非归母净利润0.67 亿元（同比-45.1%）；其中2022Q4，公司营业收入10.0 亿元（同比-25.0%），归母净利润-0.08 亿元（同比-174.6%），扣非归母净利润-0.21亿元（同比-2.6%）。2022Q4 在疫情影响以及原材料涨价压力下，公司奶酪棒、液奶业务收入同比均出现萎缩，盈利能力也出现下滑。

全年餐饮奶酪需求向好、奶酪棒需求承压，液奶、贸易同比萎缩；Q4 奶酪需求首次同比回落。2022 年分业务收入：1）奶酪业务，公司收入38.7 亿元（同比+16.0%），其中即食营养/家庭餐桌/餐饮工业奶酪业务收入25.0/5.4/8.3 亿元，分别同比-0.9%/+54.7%/+75.6%，低温奶酪棒疫情期间动销受阻导致即食营养收入同比下降，公司新品奶酪片在家庭餐桌场景放量以及疫情期间公司精耕餐饮工业客户推动下，餐饮奶酪业务加速增长；2）其他业务，液奶3.5 亿元（同比-18.9%）、乳品贸易业务6.0 亿元（同比-14.8%）。2022Q4，公司奶酪/液奶/贸易业务收入9.1/0.8/0.1 亿元，同比-13.6%/-31.7%/-92.6%，疫情冲击下，奶酪单季度收入首次回落。

原料涨价&产能利用率下降拖累公司毛利率，费用率整体控制较好。2022 年公司毛利率同比-4.1Pcts 至34.2%，毛利率下降主要系1）高毛利奶酪棒收入占比下降；2）干酪等原料成本同比上涨；3）奶酪产能利用率从2021 年76%下降至43%；4）物流及能源成本上涨。费用端，公司管理+研发费率6.1%、同比-2.5Pcts，主要受益管理费用控制较好以及股权激励费用冲回；销售费率25.2%、同比-0.6Pct；财务费率-0.4%、同比+0.3Pct；最终净利率/扣非净利率同比-0.6Pct/-1.3Pcts 至2.8%/1.4%。2022 年公司销售费用管控较好，季度销售费用规模整体维持在3 亿体量，全年销售费用绝对数额同比微增5%，后续若公司收入体量快速提升，销售费用规模效应有望显现。

公司龙头地位持续强化，2023Q2 基本面有望开始明显改善。虽然2022 年公司奶酪业务收入增速放缓至16%，但是表现好于行业9%的增速，公司份额进一步提升。根据凯度数据，公司2022 年奶酪市占率达到了35%，持续巩固行业龙头地位。展望2023 年，考虑到1）干酪成本逐步回落、2）产能利用率爬坡预计将摊低固定成本和费用、3）奶酪棒收入预计将迎来恢复性增长、4）餐饮奶酪预计将延续高增长态势、5）2C 奶酪新品上市、6）费用规模效应料将出现，我们认为公司收入端有望提速增长，同时盈利能力或能重回提升通道，具体一定盈利弹性。预计公司Q1 基本面同比仍有压力，Q2 开始公司基本面有望逐步同比改善。

风险因素：食品安全问题；国内奶酪需求增长不及预期；公司零食奶酪、餐饮奶酪等产品发展不及预期；奶酪行业竞争加剧；原材料成本、运费大幅上涨。

投资建议：考虑2023 年需求恢复尚需时间，我们调低公司2023 年EPS 预测至0.61 元（原预测0.78 元），同时维持2024 年EPS 预测1.01 元不变，新增2025 年EPS 预测为1.36 元，现价对应PE 为50/30/22 倍。我们采用DCF 估值法，给予公司2023 年目标价34 元，维持“买入”评级。

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