城投随笔系列：政治经济视角看城投公开债风险-每日热议

当前处于新时代的十字路口

首先，有必要讨论一下当前大的时代背景：步入2023 年，无论是学界还是业界，对地方政府债务问题终局的讨论颇多。逐步地，市场也开始讨论，城投公开市场债券是否是今年最大的或有风险点？毕竟土地财政仍然紧平衡，且理财这一最大需求方有边际弱化。

然而在思考这一宏观问题时，我们或不用太过纠结于微观线索，这并不代表着对地方政府和融资平台保持盲目乐观，而是说我们需要站在更宏大的视角、更长远的时间轴上来考虑，可以更好地把握长期根本矛盾和短期应对。

(资料图片仅供参考)

我们先从近年来的两条逻辑主线来观察：一是反腐败斗争攻坚战持久战，二是破除“金融精英论”，寻求更多非物质激励途径。在当下时间节点的政策指向值得我们思考，是否在为破除一些道德风险做准备，在框架上做顶层设计。

当然，不一定有直接关联，仅作线索参考。

地方政府债务问题的解决

具体到地方政府债务问题的解决上，2018 年财政部提出了六大化债方式，全维度探讨了地方政府隐性债务化解工作，并且彼时设想的是十年化债。

然而时至今日，仿佛并没有找到太好的方式从根本上化解偿还，这几年的工作，一方面关于增量，隐性债务要严禁新增；另一方面关于存量，主要还是聚焦于债务的缓释。

但关键问题在于，存量的城投有息债务、乃至隐性债务，绝对体量仍在持续攀升的过程中，且增速不低。与之对应的是，房地产市场及土地市场景气度持续疲软，尽管2023 年有边际改善，但将债务化解的重担寄托于此或存在诸多约束。

讨论到这里，地方政府债务问题似乎又陷入了死胡同，总体化解存在着总量和结构上的诸多问题，尤其是在仅依靠地方政府的情况下。故而有时候甚至会思考，如若债务和经济增长能增速匹配，是否滚续是占优选择？毕竟M2、社融增速与名义GDP 增速基本匹配也是货币政策的目标和锚，而社融本身对应的便是债务。但存在一个问题，即二者很大概率下会难以匹配。

由此，我们推演未来地方政府债务问题的解决方式，根本上的化解偿还或许还是需要自上而下做一些安排，不单单是地方债试点置换隐性债务（量级不够，覆盖面不够），规模体量更大、层级范围更广的地方债置换看起来最为直接有效。这当中涉及的预算约束、部门协调以及主权债务问题，都是需要平衡考虑的，市场难以进行分析和推演，最终是一个政策选择的问题。

但有一点可以明确，在此之前需要立规矩和全方位破除道德风险，这也是2021 年以来一直在做的事；并且在此期间，处置风险仍会在可控范围之内，否则与政策设定相悖，由此来看，城投公开市场债券风险，仍然可控，市场参与仍有空间。

另外的考虑，便是时间节奏，考虑到十年化债、党的二十一大、2035 年远景规划等方面，于债券市场参与机构而言，也可以参考这一时间轴做考虑。

风险提示：城投口径偏差；部分数据缺失所导致的偏差；宏观经济、地方政府债务压力、区域及平台评价的主观性。

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