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环球要闻：基金研究报告：构建债基二因素模型高效刻画纯债基金风格

2023-05-09 19:28:57 来源：上海证券有限责任公司

(资料图片仅供参考)

Barra 债券风险因子构成及Campisi 业绩归因进一步的拆分结果共同指向信用和利率是构成债券收益和风险的两大核心。

稳定计提的债券利息收入占据债券收益的相当部分，造成各类债券资产及指数波动存在严重共线性，是影响多数债基分析模型效果的重要因素。因此本文在构建信用风险表征指标时，采用净价指数，以保持与表征利率风险的财富指数低相关。同时，由于以净价指数构建的信用风险因子仅反映了利差变化带来的波动，承担信用风险带来的额外票息收入，在模型中作为了α的构成部分——在保证安全的前提下获取更高的票息收入，当然可以被视为是一种主动管理能力。α的另一重要来源为择时，与权益投资语境下的择时不同，固定收益投资中的择时，主要表现为对组合久期、杠杆、期限结构，以及对信用暴露水平的适时调整。β利率代表了基金组合承担的利率风险水平，综合反映了债券组合的久期、期限结构、杠杆等信息。

通过选取合适的债券指数并加以适当处理，构建出简单的线性回归模型，模型对于纯债基金收益率整体有着相当的解释效力，对纯债基金的风格和特征能够进行高效刻画。

回归结果显示，整体而言中长期纯债基金相对于债券指数而言具备一定超额收益获取能力，体现了一定的主动管理能力，但在债券资产低流动性和可得性差的特点影响下，超额收益的整体水平相对较低，不足以覆盖基金管理费与托管费。

结合β值和定期报告披露的持仓信息，我们能够对基金的利率、信用风格，风险暴露水平形成较为准确的判断；模型得出的α综合反映了基金信用挖掘以及择时效果，结合根据基金财务数据得出的票息率水平，可以进一步帮助识别出择时效果突出的基金；模型参数在时间序列上的变化情况能够帮助我们及时掌握基金组合的变化以及运作风格；通过模型可决系数的高低，亦可以高效识别出净值异常基金。

上海证券基金评价体系倡导以能力作为评价的核心。通过结合基金的β利率、β信用在时间序列上的变化情况，以及相应风险因子的表现，后续我们也可以构建指标，从超额收益水平和超额收益稳定性两个角度出发，刻画基金的利率择时、信用择时能力，进一步完善我们的基金评价体系。

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