焦点简讯:光伏系列报告(73)：领先企业兑现红利 TOPCON壁垒被低估

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2022 年为TOPCon 产业化元年，过去一年间领先企业的技术工艺水平持续优化，TOPCon 相较PERC 的优势不断放大；下游对其认可度进一步提升，盈利溢价不断拉大，目前处于供应紧张状态。虽然2022 年出现了大规模的TOPCon 扩产规划，但有竞争力的产出依旧稀缺。当前TOPCon 是无人区产业，先发企业knowhow更深厚，更容易汇聚上下游资源引领迭代，有望在较长时期内领先。

TOPCon 持续优化，优势放大。TOPCon 在PERC 的基础上更换为N 型衬底，增加隧穿氧化层及多晶硅层，降低载流子复合，实现效率的显著提升。自2022年初量产以来的一年多时间里，TOPCon 再次实现了效率、成本的大幅优化，当前领先企业量产效率在25.2-25.5%，组件端超过23%，设备投资、银浆耗量、硅片厚度、工艺良率均实现大幅改善。基于当前的成本、效率估算，TOPCon 理论上最大溢价扩至0.25-0.3 元/W（考虑等功率发电量溢价），并且随其降本提效，溢价空间可能还会扩大。

优质N 型产能供不应求，TOPCon 溢价放大。经历1 年多的市场验证，下游投资方对N 型优势理解更加深刻，TOPCon 逐步得到行业性的认可，近期部分招标项目N 型份额已由此前10%上下提升至近50%。从供给侧看，现阶段能够稳定供应的优质TOPCon 产能有限，溢价自2022 年四季度以来不断放大，以电池环节为例，当前其单W 售价较PERC 高出近1 毛，考虑成本增量后估算单W 净利润较PERC 领先6-8 分，TOPCon 产业正式进入收获阶段。

产业化壁垒被低估，领先企业可能在较长时期维持优势。2022 年开始组件、电池供应商以及新进入企业公布了大规模的TOPCon 扩产规划，然而从落实进度看，大部分仍未形成有效产出，实际投运进度大幅低于预期，且爬坡进程将还会有良率、效率、成本等问题。粗略统计截至5 月中旬，规模投产TOPCon 产能大致在百GW，满产约70GW，相较总需求仍有显著提升空间，目前供应进一步吃紧。TOPCon 目前是无人区产业，和PERC 当时的状态很大的不同，在较长的时期，都还会有较明显的差异化，先发企业knowhow 积累更深，且更容易汇聚上下游优势资源，可能在效率、成本上保持长时间领先。

电池技术变革可能带来系列机会。区别光伏产业其他的微创新，TOPCon 较PERC形成代际优势，量产效率优势近2pcts，且有望继续拉大。电池环节的技术革命能更显著的反应到整个系统上，以TOPCon、HJT、HPBC 为代表的电池片技术近几年都获得了更大的投入，未来可能有各自的应用场景，当前TOPCon 率先走向规模应用，其相关的装备、材料，可能也会有相应的新需求和新机会。

投资建议：继续推荐晶科能源、钧达股份、晶澳科技、通威股份、天合光能、隆基绿能、中来股份、福斯特、海优新材（化工联合）、聚和材料（有色联合）、捷佳伟创（机械联合）。

风险提示：技术迭代风险；光伏装机不及预期；产业链价格波动风险。

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