通用电子测量仪器行业深度报告：天高海阔之处 后发争先之时

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报告要点

行业概况：大市场、高壁垒、国产替代空间大通用电子测量仪器以电子技术为基础，与90%的国民经济行业相关联，应用于生产经营活动的几乎所有领域。行业上游核心为IC 芯片（占采购额40%左右），下游主要是IT 及通信等行业（占比47%）。

2020 年全球/中国测量仪器市场分别为136.8/48.1 亿美元，且预计分别以4.7%/6.2%的CAGR 增至2025 年的172.4/64.8 亿美元；其中示波器、射频类仪器为核心品类。从市场格局来看，全球/中国电测市场CR5 分别为48.7%/43.1%，全球龙头主要为是德科技、罗德&施瓦茨、安立、泰克、力科等发达国家老牌企业，这些企业亦在中国占据绝大多数份额。而我国龙头当前在规模及部分产品类目性能指标上与全球龙头存在较大差距，国产化率较低（本文所列国内龙头2021 年营收总额于全球/中国市场占比分别约为3.9%/11.0%）。

发展趋势：市场增长稳定，国内厂商高端化路径渐明全球通用电测市场主要受下游5G、半导体、人工智能、新能源、航空航天等行业大发展驱动，而我国除了工业发展进程催动以外，政策端（产业以及融资）亦存在催化。以示波器为例，当前我国低端/高端示波器均常年存在贸易逆差，高端产品价格差距尤其大，表明当前缺乏竞争力这一现象。与此同时国内企业不断进行研发创新和技术迭代，从一开始的经济型及中端产品迈入高端化领域，对应产品营收占比不断增加，同时在自研芯片领域取得突破性进展（普源精电核心芯片组、鼎阳科技自研示波器前端放大器芯片），为后续产品高端化以及差异化铺平道路。

国内标的：产品矩阵铺开，规模效应渐起

从国内主要企业近年情况来看，标的营收/净利润整体处于中高速增长态势（个别企业受下游需求不振影响增速放缓）；周转效率来看，应收账款周转效率受营收增长有所下滑，经营性现金流普遍受宏观环境影响有所承压；盈利能力来看，随着各家产品结构优化、技术层面取得突破，毛利率、净利率总体来看处于上升通道。从投资角度来看，各公司发展整体呈现以下趋势：①国产替代趋势不改，国内企业在行业整体规模稳健增长的前提下替代国际龙头以获得超越行业的发展增速；②产品向高端化延伸，行业低中高端产品及对应规模呈正态分布，随着国内企业覆盖完中端产品以后以及在技术层面取得突破以后，产品的高端化成为必然趋势，部分企业直销占比的提升也从侧面印证了这点。

投资建议

整体来看，通用电测行业规模大、高端市场进入壁垒强、强者恒强或将延续（是德科技毛利率持续提升）；我国投资标的当前时点来看仍处于突围阶段，我们看好国家政策（产业以及融资两方面）以及国内企业奋力追赶下带来的大国产替代空间对国内企业成长的催化。核心推荐普源精电（国内唯一具备示波器自研芯片组标的）、鼎阳科技（自研ADC 芯片）、优利德（宽产品矩阵）；建议关注坤恒顺维（产品从定制化转为标品放量）、思林杰（深度绑定苹果产业链）、思仪科技（未上市）。

风险提示

市场竞争风险；技术创新、产品升级的风险；吸引人才和保持创新能力的风险；芯片短缺风险；外汇波动风险

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