九典制药(300705)：凝胶贴膏增速回升 Q2单季利润超预期

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事项：

公司发布2023半年度报告，实现收入12.18亿元，同比增长18.11%；实现归母净利润1.98亿元，同比增长52.29%；实现扣非后归母净利润1.78亿元，同比增长43.35%。公司业绩超出此前预期。

平安观点：

2023Q2 单季度业绩超预期。2023Q2 单季度实现收入7.16 亿元（+23.02%），归母净利润1.21亿元（+63.60%），扣非后归母净利润1.09亿元（+56.42%），收入端增速恢复高增长，而利润端表现超出此前预期。与上年同期相比，2023Q2公司毛利率提升至79.72%（+2.49pp），且研发费用率下降至6.76%（-1.77 pp），同时非经项目1142万元（+192%）。从2023上半年整体来看，公司销售费用率下降明显，2023H1销售费用率为48.72%。我们认为伴随着OTC渠道开拓和半直营模式试点铺开，公司销售费用率有望持续下降。

凝胶贴膏增速如期回升。2023H1公司主导品种洛索洛芬钠凝胶贴膏实现收入6.99亿元（+21.35%），我们预计其23Q2实现收入约4.5亿元，增速在40%以上，增速恢复明显。2023H1其他口服制剂收入3.11亿元（+14.45%），维持稳定。原料药业务收入6121万元（+2.60%），药用辅料业务收入9313万元（+26.25%），我们预计23Q2这两项业务增速较Q1均有所回落。2023Q2收入结构的变化是毛利率提升的主要原因。

产品管线持续丰富，经皮给药龙头地位稳固。截至2023H1，公司已进入注册程序的在研制剂项目共18项，其中包括酮洛芬凝胶、利丙双卡因乳膏、利多卡因凝胶贴膏等外用剂型。目前在经皮给药方向，公司拥有2个凝胶贴膏产品，在研外用制剂产品超10个，我们认为从24年开始会陆续迎来落地期。考虑到经皮给药制剂产品研发壁垒较高，我们认为公司龙头地位稳固。

看好公司长期发展，维持“推荐”评级。公司产品储备丰富，各项业务向好发展，经皮给药龙头地位稳固，业绩有望保持持续快速增长。考虑到上半年研发费用率相对较低，下半年费用端可能会加大投入，因此我们暂维持公司2023-2025年净利润分别为3.58亿、4.72亿、6.26亿元的预测，经过前期调整后，当前股价对应2023年PE仅20.5倍，性价比突出，维持“推荐”评级。

风险提示：1）研发风险：公司在研产品较多，存在失败或进度不及预期风险。2）产品放量不及预期风险：公司核心产品基数较大，存在放量不及预期可能。3）政策风险：集采执行力度超预期。

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