派能科技(688063)：Q2下游去库业绩低于预期 2H有望逐步恢复

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投资要点

Q2 营收利润均低于预期。公司H1 营收26 亿元，同+38%，归母净利6.9 亿元，同+163%；其中，Q2 营收7 亿元，同环比-31％/-61%，归母净利2.3 亿元，同环比+42%/-50％，扣非净利2.2 亿元，同环比+29%/-53%；Q2 毛利率32%，同环比+1.9pct/-8.2pct，归母净利率32.3%，同环比+16.7pct/+7.2pct，下游需求偏弱，业绩低于预期。此前拟以0.8-1.2 亿元回购公司股份，价格不超248.34 元/股。

欧洲户储去库致Q2 出货量下滑60%，预计Q3 末需求逐步恢复。公司H1 出货1.39gwh，同比+15%，预计Q2 出0.4gwh，同环比-37%/-60%，系下游欧洲户储经销商去库影响出货量不及预期。预计Q3 末渠道库存将逐步消化完毕，公司出货量将恢复正常，全年销量预期2.9gwh，同降16%。24 年随着户储需求增速恢复至50%+，叠加公司在工商业等储能拓展，我们预计出货有望达到6gwh，同比翻倍。产能方面，公司23 年具备电芯产能7gwh，合肥一期5gwh 预计Q3 跑线，二期5gwh 预计24年年底建成，此外钠电1gwh 产线也在推进中。

Q2 产能利用率低，单位盈利环降近50%。价格方面，1H 公司电池均价2.1 元/wh，同比+20%，其中Q2 预计为2 元/wh，环降6%，欧洲户储调价基本可由原材料降价覆盖。盈利方面，Q2 单wh 归母利润预计0.65元/wh（扣除股权激励影响），同环比+110%/+29%，其中汇兑损益贡献1.3 亿元，扣除后Q2 单wh 利润0.26 元/wh，同环比+2%/-47%，系Q2产能利用率约30%所致。户储电池行业竞争加剧价格存下行压力，但公司仍具备品牌及渠道优势，同时2H 产能利用率有望恢复，一定程度对冲盈利下行影响，我们预计后续公司单wh 经营利润有望维持0.2 元/wh。

Q2 期间费用大幅下降，存货下降，经营现金流高增。Q2 三费合计-1.0亿元，同环下降1.48/0.03 亿元，主要系汇兑收益贡献1.3 亿元，致使财务费率大幅下降；期末存货10 亿元，较年初下降29%；应收账款19 亿元，较年初-6%；期末合同负债0.5 亿元，较年初增长14%；H1 经营净现金流净额为12 亿元，同比+765%；资本开支7.7 亿元，同比+160%。

盈利预测与投资评级：由于下游需求偏弱，我们下修23-25 年归母净利至11.0/15.1/22.5 亿元（ 原预测25.0/34.0/45.2 亿元）， 同比-13%/+37%/+48%，对应PE 23/17/11x，考虑到户用储能市场竞争加剧，给予24 年26xPE，目标价224 元，“买入”评级。

风险提示：需求不及预期，行业竞争加剧。

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