地素时尚(603587)：线上渠道加速升级 短期库存有待优化

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公司23H1 实现营业收入12.48 亿元，同比增长13.4%，净利润3.07 亿，同比增长21.8%；单Q2 实现收入6.37 亿（+26.5%），净利润1.42 亿（+40.3%）。

23Q2 DA 和RA 增速较快，除DM 外各品牌毛利率均有所下滑。1）DA：23Q2 实现收入3.5 亿，同比增长32.5%，毛利率同比-0.2pct 至77.0%。2）DM：23Q2 实现收入0.3 亿，同比增长8.1%，毛利率同比增长1.0pct 至78.2%。3）DZ：23Q2实现收入2.5 亿，同比增长20.0%，毛利率同比下滑0.7pct 至71.5%。4）RA：

23Q2 实现收入0.09 亿，同比增长105%，毛利率同比下降1.8pct 至78.0%。

23Q2 线下直营和电商渠道增速较快，电商毛利率同比提升。1）线下直营：23Q2实现收入2.64 亿，同比增长40.3%，毛利率同比下滑3.2pct 至77.7%，其中单季度净闭门店5 家；2）线下经销：23Q2 实现收入2.72 亿，同比增长9.6%，毛利率同比下滑0.3pct 至70.4%，其中单季度净增门店4 家。3）电商：23Q2 实现收入1.0 亿，同比增长50.8%，毛利率同比增长4.3pct 至80.1%。

上半年盈利能力仍保持较高水平。1）23H1 公司毛利率75.7%（-0.2pct）。2）销售/管理/研发费用率为39.2%（-2.2pct）/9.8%（-0.1pct）/3.14%（+0.2pct）。3）23H1 投资净收益和公允价值变动损益分别为-0.07 和0.11 亿，去年同期为0.32 和-0.24 亿；4）净利率24.6%（+1.7pct）。

报告期公司存货周转天数为239 天，比22 年中期（226 天）和21 年中期（181天）均有所提升，期末库存4.26 亿，短期库存问题需要进一步消化和优化。

公司加速升级线上渠道，线上增速和经营质量明显提高。DZ 品牌方面，已初步完成视觉及营销体系升级，23H1 天猫旗舰店新品销售占比接近80%，且稳定在女装行业成交TOP30。DA 品牌方面，天猫旗舰店新品占比及折扣率均有明显优化，其中具有品牌DNA 商品销售及年轻高质量用户占比稳步提升。此外，公司全渠道CRM项目及私域运营项目已于2023 年8 月推出，统一全渠道消费者体验。中长期纬度，我们依然看好公司增长韧性和历史高分红带来的投资价值。

根据中报，我们调整盈利预测，预测2023-2025 年每股收益分别为1.18、1.39 和1.62 元（原2023-2025 为1.19/1.40/1.63 元），参考可比公司，给予公司2023 年16倍PE 估值，对应目标价18.88 元，维持“买入”评级。

风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求减弱等

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