国茂股份(603915)：业绩短期承压 多领域布局展现结构亮点

核心观点

2023 年上半年公司营业收入、归母净利润同比分别下降0.59%、4.99%，减速机下游需求疲软导致公司业绩短期承压，利润降幅大于收入降幅主要由于在整体原材料价格下跌的情况下，库存跌价损失增加所致。业务方面，公司积极在多个领域进行产品布局，展现出结构性亮点：上半年模块化减速机、工业齿轮箱产品展现韧性，市场份额稳步提升，发货额同比均有所增加；工程机械事业部新产品、新业务拓展顺利，传统塔机专用减速机、海工领域新品、光伏回转减速机均有不错进展；重载事业部中大型非标类减速机不断取得新增订单，销售同比亦有较快增长。

(资料图片仅供参考)

事件

公司发布2023 年半年度报告，上半年实现营业收入13.39 亿元，同比下降0.59%；归母净利润1.71 亿元，同比下降4.99%；单季度Q2 实现营收7.13 亿元，同比下降3.25%；归母净利润0.91 亿元，同比下降21.35%。

简评

减速机下游需求较为疲弱，公司上半年业绩有所承压

2023 年上半年宏观环境波动影响企业资本开支放缓，整体减速机需求较为疲乏，公司业绩短期承压，上半年营业收入、归母净利润同比分别下降0.59%、4.99%，利润降幅更大主要由于在整体原材料价格下跌的情况下，库存跌价损失增加所致。从减速机的下游领域来看，光伏、海工、石油开采等行业较为景气，与房地产相关的建材、砂石骨料行业持续低迷。

整体盈利能力保持相对稳健。2023 年上半年公司实现毛利率26.48%，同比上升0.44pct；单季度Q2 实现毛利率25.87%，同、环比分别-0.86pct、-1.30pct，单季度毛利率略有下降，主要系市场竞争压力下公司部分产品价格策略调整所致，预计随着需求逐步回暖后利润率有望企稳回升。上半年公司期间费用率合计为11.01%，同比下降0.36pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为3.19%、3.87%、4.88%、-0.93%，同比分别+0.22pct、+0.01pct、-0.06pct、-0.53pct。归结到净利润端，上半年归母净利率12.80%，同比下滑0.59pct。

多领域业务持续拓展，产品呈现结构性亮点

①模块化减速机、工业齿轮箱产品展现韧性，市场份额稳步提升，发货额同比均有所增加；②硬齿面减速机因与房地产行业市场需求的关联度较大，发货额同比下滑幅度较大；③摆线针轮减速机受中小客户需求疲软的因素影响，发货额同比下滑较为明显；④工程机械事业部受益于新产品、新业务的顺利拓展，其生产的各系列行星减速机发货总额同比快速增加，在传统塔机专用减速机领域抢占了大客户更多的供货份额，海工领域新品已取得千万级增量订单，光伏回转减速机实现从5 寸到9 寸机型的系列化开发，风电变桨偏航减速机尚在试制中，公司协助风电主机厂完成德国劳氏GL 认证；⑤重载事业部生产的中大型非标类减速机以优异的品质在冶金、石油开采等行业不断取得新增订单，销售同比亦有较快增长；⑥精密传动业务尚处于市场拓展前期阶段，报告期内出货量未有显著增长。

投资建议：我们认为，公司是国内通用减速机赛道的龙头企业，在中低端市场受益于集中度提升、在中高端市场依托高端品牌实现国产替代。此外，工程机械、精密减速机等专用领域的需求有望贡献收入利润增量。我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为4.67、5.98、7.21 亿元，同比分别增长12.9%、28.0%、20.5%，当前市值对应PE 分别为24.5、19.1、15.9 倍，维持“买入”评级。

风险提示：

①行业需求波动风险：减速机行业的发展受到宏观经济波动的影响，若外部经济增长承压或制造业投资增速低于预期，减速机需求存在下滑风险，进而对公司业绩造成不利影响。

②原材料价格波动的风险：减速机主要的原材料包括铸件、锻件、电机、轴承等，原材料的价格将直接影响生产成本和效益。若原材料价格上涨，将给公司的成本控制带来较大的压力，从而影响公司的利润。

③产品价格波动的风险：若减速机市场竞争加剧，或者公司行业地位有所改变，公司产品售价可能会有大幅度波动的风险，这将会影响到公司毛利的波动，从而影响公司盈利能力和经营情况。

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