每日快播：华能国际(600011)2022年报点评：改善动力仍存 多方面看点可期

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公司3 月21 日发布2022 年年报，22 年公司实现营收2467.25 亿，同比+20.31%；实现归母净利-73.87 亿，同比止损26.17%。截至22 年底，公司可控发电装机容量为127.23GW，其中清洁能源装机容量为33.17GW。

(资料图)

评论：

亏损面较21 年有所收窄，但22 年对火电仍不算友好。2022 年公司火电/气电/风电/光伏装机规模分别为94/13/14/6GW，同比+2.1%/4.1%/29.4%/89.5%；分别实现发电量3881/271/281/61 亿千瓦时，同比-3.9%/-1.7%/+34.7%/+69.7%。

出力方面，火电出力有所回落，利用小时数为4228 小时，同比下降260 小时；新能源保持平稳，风/光利用小时数分别为2256/1284 小时，与去年基本持平。

全年含税平均结算电价0.51 元/千瓦时。燃煤/燃气/绿电板块实现利润总额-173/6/74 亿元。

Q4 业绩亏损增长与减值相关，亏损仍在环比收窄。单Q4 公司归母净利润亏损34.45 亿，剔除27.32 亿元资产减值损失后亏损7.13 亿，环比Q3 减亏2.21亿。毛利率水平来看，单Q4 为4.53%，环比Q3 提升0.95pct，盈利仍在改善过程中。

煤价中枢回落方向感逐渐浮现，煤价下行或未结束，业绩仍存在进一步修复的可能。年初至今，煤价经历了一轮调价周期，目前看核心原因有两点：1）春节后需求处于淡季，港口高库存为煤价提供跌价空间；2）近期澳煤逐渐放开，有望为国内煤炭供给提供新增量。而展望后续，我们在火电追踪报告《再谈煤价》中讨论的23 年国产煤的新增和22 年水电减产对煤耗的拖累均有望在今年表现为煤炭“新供给”。我们认为市场目前反应更多基于“淡季”、“进口煤”

两方面的影响，中长期的视角来看，后续煤价回落或许还将持续。

预计23 年绿电计划资本开支258 亿，组件降本趋势下装机放量或在眼前。预计23 年风电/光伏资本开支分别为118/140 亿。据2022 年部分项目投资情况测算，风电/光伏建造成本约50/40 亿元/GW，因此23 年装机量保守估算仍能实现约6GW 新增。随着上游硅料产能的不断释放，光伏产业链利润由上游传导至下游的确定性在不断增加，若光伏造价持续回落，不排除公司光伏扩张速度进一步加快的可能。同时侧面来看，公司规划十四五新增新能源装机40GW，目前21、22 两年仅落实9.3GW,仍有30GW 级别体量的装机需要在23-25 年并网。风光推进诉求增强叠加降本趋势，新能源装机放量或近在眼前。

利空落地、利好频传，期待华能国际整装再出发。22 年公司计提资产减值损失27.32 亿元，虽数额较大但并未出现19/20 年减值59/61 亿规模的情况。此外，目前火电企业受煤价扰动影响亏损面普遍较大，估值承压，在国央企特色估值体系的背景下，叠加ROE 的不断修复，公司估值有望站上新的台阶。目前看利空已不断落地，在煤价中枢有望继续走低、新能源整装待发的新起点，公司有望实现火电困境反转与新能源快速扩张、价值重估的“三击”增长。

投资建议：考虑到近期煤炭价格有所下行，假设23/24/25 年煤炭成本分别回落约10%/7%/3%，对应23 年火电保持大体盈亏平衡水平，由于煤炭价格阶段性变动较大，我们分别上调和下调23 年及24 年盈利预测并新增25 年盈利预测，预计23/24/25 年实现归母净利72/99/131 亿元（23/24 年前值分别为49/126亿元）。23 年火电盈亏平衡，整体归母净利反映新能源板块利润，给予该板块15x PE；火电部分净资产约640 亿，给予1x PB，综合两部分业务给予公司目标价10.96 元。维持“强推”评级。

风险提示：政策推进不及预期；项目推进进度不及预期；弃光限电风险加剧；成本上行风险。

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