欧盟能源启示录：绿电高增弱化电煤需求 消纳与市场化掘金火储价值

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核心观点：

长期结构趋势：在绿电占比提升的过程中，电力市场化交易加速，火电（气电）发挥调峰消纳能力。2022 年欧盟风光发电量占比达到22%，2000-2022 年CAGR 为16.6%，已替代煤电、核电提升为第一大电源。

风光大增亦带来了三个层面的主要变化：(1)电煤需求的持续回落：煤电发电量从2000 年占比30%，降低至2020 年13%，对应电煤需求从6.0 亿吨/年，降低至3.0 亿吨/年；(2)电价市场化加速：由于绿电发电的不稳定性，欧洲逐步建立了小时级现货市场及跨国交易市场，电价水平波动上行；(3)消纳问题的解决中火电发挥作用：具备强大调峰能力的气电发电量占比迅速提升（2000 年12.6%到2022 年19.9%）。

特别的，德国、丹麦等风光增长快、但又倚重煤电的国家，燃煤机组全面向调峰辅助角色转向。此外，弃核立场导致核电占比大降，2000-2022年核电发电量占比从32.7%降低至21.9%。

能源安全反思后的新形势：核电重启、风光快增，煤电需求将持续回落。2020-22 年，欧盟加速弃核、但突发的俄乌冲突再叠加水电偏枯，导致能源保障岌岌可危，2022 年欧盟电价、气价、煤价等能源价格大幅攀升，高举双碳旗帜的欧盟22 年煤电发电量不降反升，相比20 年提升26.8%，占比由13%提升至16%，对应增加电煤需求约0.6 亿吨。

能源危机冲击后欧盟最新双碳和能源政策均有发布，我们预计几大变化将发生：(1)仍高举双碳大旗，积极加快风光等绿电，碳关税加快执行、碳价格依然看涨；(2)欧洲多国拟重启核电或推迟关停；煤电政策未放松，弃煤仍是坚定路线。预计煤电发电量再次进入连续下降周期。

国内启示：消纳问题、市场化改革加速、电煤需求回落，重视火储价值与绿电成长性。(1)国内2022 年风光发电量占比达到10.9%，调峰、消纳问题愈发突出。考虑国内天然气价格因素，煤电将充分发挥调峰消纳价值，期待未来容量电价等政策落地；(2)电价改革加速：绿电占比不断提升背景下，峰谷价差拉大、现货市场、跨区域交易等改革加速，火电电量的市场化交易价值提升；(3)上述问题得以解决后，再叠加组件、碳酸锂等价格下行，绿电装机增长有望加速。(4)煤电长周期来看，我国燃煤发电也将进入类似欧盟2014-2020 年阶段，连续数年甚至10年发电量下降。

煤电需求回落，火储价值提升。火电企业从低弹性的周期股逐步成为业绩增长且储能价值凸显的成长股，看好全国性火电龙头华能国际(A)/华能国际电力股份(H)、华电国际(A)/华电国际电力股份(H)；区域龙头福能股份、上海电力、宝新能源、粤电力A；水电龙头长江电力、华能水电等；核电龙头中国核电、中国广核(A)/中广核电力(H)。

风险提示。煤价大幅波动；来水不及预期；绿电装机增长不达预期。

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