贝泰妮(300957)：2022年业绩平稳增长 股权激励彰显管理层信心 环球快资讯

公司2022 年营业收入/归母净利润分别为50.14/10.51 亿元，同比增长24.65%/21.82%；22Q4 营业收入/归母净利润分别为21.18/5.34 亿元，同比增长10.93%/5.17%。公司以“薇诺娜”品牌为核心，继续推进大单品战略，线上线下持续发力，围绕功效护肤拓展品牌矩阵，股权激励的推出彰显管理层信心。

当前总市值511 亿元，对应23 年估值38X，维持“强烈推荐”评级。

2022 全年收入利润平稳增长，Q4 业绩增速放缓。公司2022 年全年实现营业收入/营业利润/归母净利润/扣非归母净利润分别为50.14/12.12/10.51/9.51 亿元，同比增长24.65%/19.34%/21.57%/21.82%，每股收益2.48 元。其中Q4单季度实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为21.18/5.34/5.00 亿元，同比增长10.93%/5.17%/4.16%，呈现了放缓趋势。

【资料图】

营收拆分来看，公司线上线下渠道同步发力，护肤品仍贡献主要增长。（1）分渠道看：2022 年公司线上自营渠道销售收入为31.57 亿元，同比增长24.66%，营收占比63.17%；线上经销/代销收入8.71 亿元，同比增长13.46%。

线下经销/代销收入9.58 亿元，同比增长35.68%；线下自营渠道收入为0.12亿元，由于基数较小同比增长628.18%。（2）分产品看：护肤品仍贡献主要营收，以“薇诺娜”品牌为支柱，收入业绩持续增长。2022 年护肤品营收为45.57 亿元，同比增长25.58%，营收占比小幅提升0.67pct 至91%；医疗器械营收为3.87 亿元，同比增长18.91%；彩妆营收为0.53 亿元，同比增长0.14%；服务及其他营收0.16 亿元，同比增长10.14%。

毛利率&净利率略有下滑，销售费用率呈边际下降，多层次研发活动推进致研发费用率明显提升。2022 全年毛利率为75.21%，同比下滑0.80pct，其中Q4单季度毛利率为73.05%，同比/环比分别下滑1.96/3.46pcts，下降相对明显。

费用端， 2022 全年公司销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为40.84%/6.84%/5.08%/-0.29%，同比-0.95pct/+0.74pct/+2.27pcts/-0.04pct，其中Q4 单季度销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为33.53%/6.63%/6.05%/-0.15%，同比-3.28pcts/+1.30pcts/+3.71pcts/-0.06 pct。

2022 全年整体净利率同比下滑0.53pct 至20.95%，Q4 单季度净利率同比下滑1.37pcts 至25.25%。公司持续加大品牌形象推广宣传费用、薪酬成本，其中由于公司规模不断增长，边际销售费用率已开始呈现平缓下降趋势，而管理费用率仍呈边际增加；公司研发费用率明显增长，主要系原料、功效性化妆品、功能性食品、医疗器械等多维度深层次研发持续推进。

经营性活动现金流下滑，存货规模增加。2022 全年公司经营活动现金流为7.69亿元，同比下降33.25%; 应收账款规模2.70 亿元，同比增长9.31%；存货规模6.71 亿元，同比增长44.92%。公司持续加大品牌形象推广宣传费用、人员费用以及电商渠道费用投入等致现金流出增加，致经营活动现金流下滑。整体表现放缓主要因公司根据供应链生产计划，加大生产资料和服务采购规模和投入，主动为 2023 年上半年多个大促活动的热销产品进行提前规划、生产以及备货采购，保障供应，有望进一步增强公司盈利能力。

盈利预测及投资建议。公司发布股权激励计划，向董事、高管、核心管理人员及核心技术人员等298 人授予股权激励，反映了公司管理层对经营状况、盈利能力及市场拓展的信心。根据股权激励业绩增长指引，预计公司2023 年-2025年收入规模分别为64.18 亿元/81.39 亿元/100.43 亿元，同比增速分别为28%/27%/23%；归母净利润规模分别为13.46 亿元/17.03 亿元/21.09 亿元，同比增速分别为28%/27%/24%，对应23PE38X/24PE30X/25PE24X。维持“强烈推荐”评级。

风险提示：估值中枢下移风险，受国内宏观经济影响，化妆品需求增速放缓的风险等。

关键词