流动性跟踪周报：假如存款利率下调

近期债券市场重回低波动，10 年期国债持续在2.85%上下窄幅波动。本周五市场关于存款利率下调的讨论再起，一度引发债券市场波动加大。存款利率调整对债市究竟意味着什么，是否如直觉那般，存款利率下调就意味着债市走牛？我们分两个层面来探讨这个问题：首先，存款利率下调是否必然意味着银行负债成本下移；其次，存款利率下调是否必然意味着利率债下行空间打开。

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下调存款利率，银行负债成本随之下降？复杂现实给出的答案是“不必然”

理论上存款利率下调直接降低银行负债端成本，再通过FTP 机制，压低银行资产收益率。存款利率下调，客观上会带来全社会的利率中枢下移。

然而现实中存款利率下降有两个副作用，存款利率下调影响更复杂：

（一）存款定期化。存款从活期转定期，期限拉长，银行负债成本不必然下降。

（二）存款流失。存款利率下调之后，居民或选择如购买理财等，追逐更高收益。

此外，若部分银行存款利率下调，还有可能导致存款在不同银行之间转移，从而抑制存款利率下调的效果。

下调存款利率，利率债必然迎来下行么？历史经验给出答案是“不必然”。

部分市场观点认为，存款利率下调会减轻银行负债压力，从而有助于推动降息落地，带动利率债下行。历史经验并不支持这一逻辑推断。

历史经验显示，存款利率下调之后，并不必然跟进LPR 调降。

2022 年国有大行存款利率两次下调，一次在4 月，另一次在9 月。2022 年4月，国有大行等下调存款利率，随后5 月仅仅调降了5 年期以上LPR 利率，并没有全面降息。同年9 月，大行下调存款利率后，央行也没有进行降息。

交易规律显示，存款利率调降往往对应长债利率短期内上行。

2015 年至今共实施7 次存款利率下调。回顾了这7 次存款利率下调之后10 年期国债表现，我们发现存款利率调降之后，短期内10 年期国债利率更大概率出上行走势，而非下行趋势。

对于当前市场热议的存款利率下调，并期待利率下调之后债市迎来一轮牛市。基于复杂的金融定价体系以及存款利率下调历史表现，我们认为需要充分评估存款利率下调可能性，及其对债市影响。

本周资金面整体继续宽松，质押式回购成交量一度突破8 万亿。

本周资金面整体继续宽松。尽管央行月初持续大规模回笼资金，但资金面整体仍然宽松，DR001 回升至1.3%左右，DR007 在1.8%-2.0%区间波动。

质押式回购成交规模再突破8 万亿，再创年内新高。周四、周五两个交易日，国有大型商业银行逆回购规模高达4.1 万亿，净融出规模突破3.8 万亿，再创年内新高，其中，农商行、证券公司、基金产品的融入资金力度加大。

同业存单发行规模环比回升，国有大行集中发行期限为3 个月的同业存单。本周同业存单净发行规模577 亿元，环比明显回升。其中，国有大型商业银行同业存单净发行规模转正，主要是期限为3 个月的同业存单发行规模较大。

下周关注：3 月金融数据或有放量，税期对资金面带来扰动。

预计下周金融数据出炉，3 月票据利率指向信贷数据较好；税期渐进扰动资金面。

风险提示：地缘政治发展超预期；货币政策超预期；海外货币政策超预期。

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