图说中国宏观周报：货运量或低估经济复苏

特别观察

近期G7 易流发布的全国整车货运物流指数同比降幅仍大，引发了部分投资者对于经济恢复强度的担忧。我们认为，除了统计口径、渗透率等直观因素造成的高频与月度数据背离加大以外，一些结构性因素也使得货运量与货物周转量之间的差距加大。因此，一方面，货运量或低估了经济活动的恢复强度，更需关注货物周转量；另一方面，疫情后经济恢复的结构性特征也较为明显，使得客运增速显著好于货运。

(资料图片仅供参考)

G7 易流发布的全国整车货运物流指数同比降幅仍大。虽然疫情防控较快平稳转段，但是部分货运高频数据，例如G7易流发布的全国整车货运物流指数同比降幅仍然较大，2023 年1-2 月累计同比-21%，即使面对2022 年3 月的低基数，2023 年3 月同比增速仍为负数，为-8%。我们认为背后主要有以下因素：

高频数据统计口径和渗透率可能低于整体。G7 易流平台发布的全国整车货运物流指数的统计口径为当日全国长途干线整车趟次/2019 年全国长途干线整车日均趟次，而货运量统计的是全国整体货物运输重量，两者统计口径并不一致（前者口径小于后者）。此外，G7 全国整车货运物流指数等高频数据也容易受到平台渗透率变化的影响，使得高频数据变化可能并不能准确反映全国整体情况。对比G7 全国整车货运物流指数与交通运输部货运量/公路货运量的月度同比增速，我们发现虽然两者变化趋势相似，但是幅度差异较大。

公路运输占比下降，对于整体货运量的代表性有所下降。近年来我国“公转铁”、“公转水”不断提速，使得公路运输占比不断下降，由2013 年的80%下降到了2022 年的73%。这意味着公路货运量数据对于整体货运量的代表性也有所下降。

单位货物平均运输距离结构性延长，更需关注货物周转量。对比交通运输部货运量和货物周转量（货运量×平均运输距离），我们发现近年来两者走势裂口逐渐加大，尤其是2022 年以来，货运量增速显著低于货物周转量增速，与工业增加值增速之间的差异也有所加大。因此，我们认为，相对于货运量来说，货物周转量或是更恰当反映运输活动的指标。我们用货物周转量除以货运量得到单位货物的平均运输距离，发现无论对于整体，还是铁路、公路、水运来说，近年来都处于上升过程中。而整体平均运输距离上升最多，还有运输距离较公路更长的铁路、水运占比上升的因素。我们认为，平均运输距离的上升背后或与疫情造成生产运输模式转变有一定关系，而这种运输模式的结构性转变似乎在疫情之后仍有一定延续性。比如原来一个货物从广州运到上海中转，再运到北京，货运量是1+1，运输距离都是1。但疫情导致货运的中转比例下降，直达比例上升，所以货物可能直接从广州运到北京，这样货运量是1，运输距离是2。单纯对于公路运输来说，2022 年以来单位货物公路货运的平均运输距离结构性上升，并且这种趋势在2023 年1-2 月仍在延续。

运输结构变化反映经济结构变化。除了货运内部的结构性变化以外，货运量与客运量之间的相对结构也在近期出现了变化。不同于前期客运量增速低于货运量的趋势，2023 年1-2 月客运量同比+10.8%，高于货运量的+1.2%。这也进一步印证了疫情防控较快平稳转段之后，服务业恢复速度结构性高于工业的特征，2023 年1-2 月服务业生产指数同比+5.5%，高于工业增加值的+2.4%。而这种趋势仍在延续，2023 年3 月服务业商务活动指数为56.9%，高于制造业PMI的51.9%。

上周高频数据跟踪

上周（4 月第1 周），清明节假期对高频数据影响较大。由于这次清明节没有调休，而是在周三放假一天，旅游出行并不算很高，清明假期当天全国出游人次、旅游收入分别同比增长22.7%、29.1%1，比春节假期的同比增幅有所下降。

与此同时，市内人员活动则始终处于高位，百城平均拥堵指数并未出现往年同期的“V 型”下滑，也反映出更多人选择就地过节。

假期影响下，一些指标出现环比回落。比如整车货运流量、商品房和二手房成交面积等，尤其是商品房新房成交数据存在季末效应，进入4 月第1 周季末效应消退叠加假期影响，环比下降较大。钢铁、水泥表观需求环比下降，低于去年同期；玻璃生产上升而库存下降，隐含的表观需求继续改善。高频数据的分化，反映出房建领域延续竣工强而施工弱的格局。

楼市景气度跟踪

上周中金房地产景气指数受清明假期扰动有所回落（98.7vs.前周值101.4）。销售指数受清明假期影响出现大幅下滑（99.6vs.前周值105.0）；供给指数（98.0vs.前周值97.9）和融资指数都略有回升（98.4 vs.前周值98.2）。

从需求看，短期受前期高增长叠加清明节假期的影响，二手房和新房成交出现回落，但不改复苏大趋势。二手房方面，4 月1 日-7 日15 个样本城市2成交面积同比由上周109%回落至42%，主要原因在于前期二手房交易的活跃和清明假期扰动。新房方面，从销量看，4 月1 日-7 日，30 城新建商品住宅销售面积主要因清明假期扰动出现下滑，相比前三年（2019 年、2021 年和2022 年）同期均值的增速略有下滑（-15.7%vs.前周值6.0%），但不同能级城市分化明显，其中一线增速略有下滑（44.5%vs.前周值62.8%）、二线增速（-26.3%vs.前周值-2.4%）和三线增幅（-26.9%vs.前周值-15.1%）出现短暂下降3。从均价看，4 月1 日-7 日43 城商品住宅销售均价连续四周回升，说明房地产正在企稳复苏。从去化看，新开盘房源数与上周基本持平（7329vs.前周值7239），新开盘项目整体去化率维持在53%。

从供给看，月末集中土拍，土地市场逐渐回暖。成交方面，深圳、杭州、合肥等均进行集中土拍。300 城宅地规划建筑成交量大幅提升，成交面积持续4 周回暖（1329.4 万平方米vs. 前周值454.4 万平方米），年内规模首次突破千万级。

热度方面，300 城平均溢价率有所提升（8%vs.前周值6%）。

从融资看，房企信用债净融资额略有回升。房企境内信用债净融资有所回暖（28.7 亿元vs. 2.0 亿元）。

从政策角度看，中央层面，3 月31 日自然资源部、银保监会联合发文，指导地方积极推进“带押过户”，要推动省会城市及计划单列市、同一银行业金融机构、住宅类不动产率先实现4。根据中指研究院监测数据，2022 年以来全国已有超百城出台二手房“带押过户”政策。其中，天津、山西、山东、江苏、浙江、福建、湖北等省份已经全面开展5。我们预计此举将会有效提高二手房的流动性，提升市场活力。地方层面，本周共有13 城房地产政策分类放松。3 月31日，浙江省杭州市临安区出台购房新政，公积金贷款二套房首付比例不低于40%6。4 月2 日，甘肃省兰州市调整住房公积金贷款存贷比，将从18 倍调至24 倍7。

金融市场高频指标

上周信用债净发行增加，流动性有所放松，国债收益率曲线短端下移。上周R007 下降144bp 至2.27%，高于央行7天逆回购利率2.00%。3 个月SHIBOR 下降4bp 至2.41%。1 年期国债收益率保持2.23%不变，10 年期国债收益率保持2.85%不变。

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