热讯：山东玻纤(605006)：22Q4单季扣非转亏 重视成长弹性

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公司发布22FY 年报，全年收入27.8 亿，yoy+1%；归母净利5.4 亿，yoy-2%；扣非归母净利3.8 亿，yoy-29%。对应22q4 公司收入6.3 亿，yoy-9%，qoq +12%；归母净利0.95 亿，yoy-1%，qoq+3%；扣非归母净利-0.25 亿，单季转亏。

公司亦公告，控股股东山东能源集团同意公司实施2022 年A 股限制性股票激励计划，该计划实施后续需要进一步获得股东大会审议批准。

22fy 扣非承压，22q4 单季亏损，资产负债表持续优化22FY 公司玻纤销量45.0 万吨，yoy+14.3%，基本反映公司有效产能变化（21年公司完成沂水3 线冷修并点火复产，产能规模有一定扩大）。22FY 公司玻纤产品ASP 5,314 元，yoy-12%（据卓创资讯，22FY 行业粗纱吨均价5,285 元，yoy-12%，2023/04/14 行业粗纱吨均价为4,075 元）；公司22FY 玻纤产品单位成本3,596 元，yoy+1%。22h2 以来玻纤行业景气度快速下行（22q1/22q2/22q3/22q4/23q1 行业粗纱吨均价分别为6,075/5,991/4,970/ 4,077/ 4,106 元），致公司效益压力逐季加大。22fy 公司综合毛利率28.6%，yoy-8.0pct；其中22q4 为11.4%，yoy -21.7pct，qoq -14.1pct。22fy 公司扣非归母净利率13.5%，yoy-5.7pct；其中22q4 为-4.0%，单季亏损，yoy -16.5pct，qoq -15.0pct。22fy 热电业务效益仍有压力，22fy 热电产品毛利率-0.3%，yoy+0.7pct，推测该业务效益压力主要受高水平的煤炭价格影响；22fy 子公司沂水热电净利润3,628 万元（vs 21 年为-1,363万元），随着煤价逐步回归，我们预计23fy 公司热电业务效益有改善空间。

22fy 末公司资产负债率43.7%，yoy-9.9pct，负债率延续较快下降节奏；带息负债比率67.7%，yoy-0.9pct，其中短期负债占比21.8%，yoy +10.7pct，维持在较低水平。22fy 公司存货周转天数29 天，yoy-1 天，库存水平相对合理。22fy 公司经营性现金流净流入6.5 亿，为同期净利润之1.2x。

粗纱行业景气持续筑底，23 年或有机会向上修复，重视公司成长弹性往后展望，22h2 及23q1 玻纤行业景气持续筑底，行业库存处于历史偏高位置，但已有积极变化，重点关注库存下降持续性及国内需求恢复节奏，我们认为23 年玻纤行业景气有向上恢复机会。公司前期披露战略规划纲要，明确2025 年公司玻纤及制品产量100 万吨、收入70 亿、利润总额达20 亿等（vs 22 年分别为48 万吨、27.8 亿、6.4 亿），公司前期公告拟投资37.0 亿，建设30 万吨高性能（超高模）玻纤智造项目，关注公司战略落地效果。公司视角，玻纤单位生产成本有较大优化空间，产能规模、稳态中枢单位效益或稳步提升，应重视公司成长弹性。

下调盈利预测，继续看好公司成长前景，维持“买入”评级玻纤行业景气承压，下调公司23/24 归母净利预测至4.4/5.8 亿（前值5.5/6.4亿），新增25 年归母净利预测为8.1 亿，23-25 年yoy 分别-18%/32%/40%。公司较可比公司有更优的成长弹性，给予公司15x 23 年目标PE，小幅下调目标价至10.99 元，维持“买入”评级。

风险提示：需求低于预期、行业供给增量超预期、公司新产能投放节奏低于预期、成本优化执行力低于预期

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