浙江美大(002677)：2023Q1净利率修复 看好2023Q2迎来需求端拐点

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2023Q1 业绩阶段性承压，2023Q2 需求有望改善，维持“买入”评级不变2022 年实现营收18.3 亿元（-15.2%），归母净利润 4.5 亿元（-32.0%），扣非净利润4.2 亿元（-33.7%）。单季度看2022Q4 实现营收4.4 亿元（-30.7%），归母净利润 0.8 亿元（-62.8%），扣非净利润0.6 亿元（-71.1%）；2023Q1 实现营收3.4亿元（-18.1%），归母净利润 1.0 亿元（-17.2%），扣非净利润1.0 亿元（-17.3%）。

受疫情扰动及疫后缓慢复苏影响，业绩阶段性承压。我们下调2023-2024 年、新增2025 年盈利预测，预计公司2023-2025 年归母净利润为5.2/5.8/6.2 亿元（2023-2024 年原值为6.6/7.5 亿元），对应EPS 为0.8/0.9/1.0 元，当前股价对应PE 为14.3/12.9/11.9 倍，考虑到产品结构提升空间较大，维持“买入”评级不变。

渠道端持续扩张，2022 年新增一级经销商60 多家、营销终端700 多个分产品看，2022 年集成灶收入16.4 亿元（-16.7%），营收占比-1.6pct；橱柜收入0.48 亿元（-19.18%），营收占比-0.13pct。渠道拓展方面，2022 年新增一级经销商60 多家，营销终端700 多个，累计拥有一级经销商1990 多家，营销终端4500多个。其中天牛品牌累计签约经销商300 多家，累计已开门店达200 个。同时在创新渠道方面，截至2022 年底，公司在国美、苏宁、红星美凯龙、居然之家等各大主流家电、建材及KA 渠道门店累计达3000 多个，同比增加约500 个。

2023Q1 净利率迎来拐点，看好疫后复苏公司产品结构改善2022Q4 毛利率 42.5%（-8.3pct），主系产品结构下滑影响，期间费用率28.0%（+14.1pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别+10.9/-2.6/-1.0/-0.5pct，综合影响下销售净利率18.2%（-15.7pcts），扣非净利率13.1%（-18.2pct），主系行业竞争加剧带来的费率投放增加叠加疫情下需求不振；2023Q1 毛利率 46.9%（-2.8pct），下跌幅度环比收窄，期间费用率12.3%（-5.5pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别-5.2/+1.2/-0.2/-1.4pct，综合影响下销售净利率29.7%（+0.3pcts），扣非净利率29.5%（+0.3pct），行业景气度回升、产品结构改善，盈利能力有望持续修复。

风险提示：疫情反复风险；原材料价格风险；渠道开拓不及预期。

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