洋河股份(002304)：势能向上 23年稳步向前

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事件：洋河股份发布2022 年年报与2023 年一季报，2022 年实现营业总收入301.05 亿元，同比增长18.76%，归母净利润93.78 亿元，同比增长24.91%，扣非归母净利润92.77 亿元，同比增长25.82%，公司拟每10 股派发现金红利37.4 元（含税）。23Q1 总营收150.46 亿元，同比增长15.51%，归母净利润57.66 亿元，同比增长15.66%。

22 年稳健收官，23Q1 开局良好。分产品看，22 年中高档酒/普通酒收入为262.27/32.73 亿元，同比增长21.9%/5.0%，梦6+、水晶梦势头稳健，新版海之蓝上市铺货带来一定增量，天之蓝表现较为平稳。分地区看，22 年省内/省外主营业务收入为133.21/161.79 亿元，同比增长15.3%/23.7%，省外增长相对明显，河南、山东、安徽、江西、湖北等重点市场增长均较为突出。拆分量价来看，22 年酒类销量/单价分别同比增长6%/13%，公司进一步围绕做精产品、结构优化的理念，梳理淘汰218 个SKU。截至22 年底省内/省外经销商数量分别为2977/5261 个，净增27/69 个，公司继续经销商优化调整，但主体经销商较为稳定。23Q1 总营收同比增长15.5%，符合此前市场预期，春节旺季动销良好，库存、价盘维持良性。

毛利率略有下滑，税金/管理费率收缩，净利率抬升。1）2022 年/23Q1 毛利率74.6%/76.6%，同比下降0.72/0.70pct，毛利率略有下滑估计与材料、人工成本上升有关，2022 年/23Q1 税金及附加项占营收比重14.58%/15.69%，同比-1.78/-1.11pct，销售费用率13.88%/7.41%，同比-0.1/+0.82pct，管理费用率6.43%/3.74%，同比-0.79/-0.31pct，费用控制下管理费率有所收缩。综合看2022年/23Q1 净利率31.19%/38.39%，同比提升1.55/0.10pct。2）2022 年/23Q1经营活动现金流净额36.48/14.03 亿元，同比-76.2%/+145.8%，22 年现金流减少主因销售现金回款略受影响、另外支付税费增加较多。截至23Q1 末合同负债69.75 亿元，较22 年末减少49%，估计主要系收入确认节奏与季度差异。

盈利预测、估值与评级：公司22 年围绕“总部管总、事业部管战”推动营销架构调整，决策权下放、运作更加扁平。23 年营收目标增长15%，省内有望维持良性增长，后续商务场景恢复、动销或环比加速，省外具备扎实的渠道网络、增长空间更足。春糖期间发布洋河大曲经典版，侧重挖掘名酒复兴与大众价位潜力，进一步完善产品矩阵。维持2023-24 年归母净利润预测112.9/132.0 亿元，新增25 年净利润预测153.6 亿元，折合EPS 为7.49/8.76/10.19 元，当前股价对应P/E 为20/17/15 倍。公司内外势能向上，估值性价比高，维持“买入”评级。

风险提示：省内外竞争加剧，新版海之蓝表现不及预期，省内商务需求恢复较慢。

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