中炬高新(600872)：开门良性增长 期待加速向上

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事件：2023Q1 公司实现收入13.67 亿元，同比增长1.46%；实现归母净利润1.50亿元，同比增长-5.53%；实现扣非后归母净利润1.44 亿元，同比增长-7.09%。

调味品业务增长良好，房地产短期拖累报表。2023Q1 美味鲜实现收入13.26 亿元，同比增长7.87%，实现归母净利润1.53 亿元，同比增长12.71%。调味品业务Q1在疫情放开后实现了良性增长。总部房地产业务Q1 下滑较大，实现收入0.27 亿元，同比下降67.84%，实现亏损0.03 亿元，同比减少0.23 亿元。

酱油品类增长良好，新兴市场增长更快。2023Q1 公司实现调味品收入13.11 亿元，同比增长7.81%。分品类看，酱油、鸡精鸡粉、食用油、其他分别实现收入8.34、1.55、1.07、2.14 亿元，同比分别增长11.01%、0.39%、0.98%、5.20%。酱油增长较快，鸡精鸡粉、食用油增长较慢。酱油增速较快主要原因是公司酱油推广政策得到有效实施；鸡精鸡粉、食用油主要因春节期间人口外流导致主营销区增速较慢。分地区看，一季度东部、南部、中西部、北部分别实现收入2.99、5.08、2.95、2.09 亿元，同比分别增长8.17%、2.27%、14.46%、12.90%。各区域营业收入均有上升，区域增长不均衡主要是春节期间东南部人口外流，导致中西部和北部增速比东南部快。2023Q1 公司经销商净增加52 家至2055 家。

毛利率小幅承压，管理费用率上升。2023Q1 公司毛利率同比下降0.89 个pct 至31.41%，预计主要系房地产业务拖累，调味品业务受益于原材料价格下降，预计毛利率稳中有升。2023Q1 销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.21、+1.37、+0.29、-0.01 个pct 至8.58%、6.41%、3.21%、-0.07%。综合来看，2023Q3 公司销售净利率同比下降0.87 个pct，但美味鲜归母净利率同比微增。

盈利预测：2022 年是公司处于调整的一年，外部遭遇疫情反复，内部股权出现波动，但公司仍实现了主业营收的稳健增长。2023 年随着管控放开，一季度实现了良性增长，下游需求有望持续修复，同时期待股权问题落地后带来治理上的进一步提升。我们预计公司2023-2025 年收入分别为56.20、61.63、67.60 亿元，归母净利润分别为6.03、7.49、8.97 亿元，EPS 分别为0.77、0.95、1.14 元。我们预计公司调味品业务2023-2025 年收入分别为52.03、58.12、63.81 亿元，归母净利润分别为5.70、7.47、8.50 亿元，剔除地产业务40 亿价值，现在股价对应调味品业务PE 为41 倍、31 倍、28 倍，维持“买入”评级。

风险提示事件：食品安全风险；中高端酱油竞争加剧；全国化不及预期；冠状病毒扩散风险；定增项目不确定性风险；房地产剥离事项失败或进展不及预期风险

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