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博威合金(601137):铜合金和光伏双轮驱动 业绩高弹性可期

2023-05-02 09:23:14 来源:兴业证券股份有限公司


(资料图片仅供参考)

投资要点

铜合金与光伏双主业驱动。公司作为国内高端特殊合金稀缺龙头,已形成新材料为主、新能源为辅的业务发展战略。公司是国内特殊合金牌号最齐全、特殊合金产品产量最大的企业之一,可满足下游客户一站式采购需求,提供批量定制化需求,高端产品聚焦电动车、半导体和智能终端等领域。光伏业务包括光伏组件和光伏电站,研发生产均在越南,组件全部销往美国市场。2022 年公司新材料和组件产能分别约为25 万吨和1GW。公司目前筹备发行的可转债项目,预计2023 年公司新增1GW 电池片产能,可转债中的5 万吨新材料项目(二期)预计将推升公司中期产能至33 万吨左右。

2022 年新材料业务受损较大,光伏实现高增。2022 年公司新材料和光伏业绩表现分化明显,新材料受宏观经济影响整体承压,而光伏业务显著改善,成为公司业绩增长的核心驱动。

(1)新材料:销量,2022 年宏观环境偏弱的背景下,以传统需求为主的棒线材产品受到了较大冲击,销量下滑明显。而5 万吨板带材定增项目产线认证工作(汽车连接器大厂客户)受到疫情影响遭遇延期,导致放量节奏被迫推迟,全年新材料销量17.56 万吨,相较2022 年初制定的23.85 万吨目标,其目标完成率仅74%。吨盈利,新材料业务偏向于小批量定制化模式,产能利用率对于吨盈利影响显著。公司新材料正常吨净利水平大约在2000-2300 元区间,产能利用率表现较好时,单吨净利甚至到2800 元左右。2022 年吨盈利在1858 元水平,显著低于满产时的正常表现,核心原因在于产能利用率偏低导致其吨成本明显上行;? (2)新能源:2022 年公司光伏业务显著改善。2022 年光伏板块利润为2.11 亿元,相较于2021 年净利润-0.8 亿大幅改善。虽然财报数据显示其组件单瓦盈利约0.14元,整体盈利已较可观,但剔除折旧计提影响,实际单瓦盈为0.3 元。光伏电站每年稳定贡献约0.5 亿元。

2023 年新材料业绩有望触底回升。2023 年公司新材料有望迎来反转,核心是疫情对终端需求的压制得以缓解。一方面传统棒线材偏顺周期,在宏观经济复苏背景下公司订单有望不断改善;另一方面,公司5 万吨带材项目产线认证等工作已全部完成,2023 年属于放量元年。公司最新产能已经达到26 万吨左右,销量目标为24.55万吨,2023 年随着订单逐步释放其出货量有望显著提升。业绩弹性测算方面,我们假设吨盈利2000-2700 元,销量20-24 万吨,我们测算利润弹性可达4.0-6.6 亿元,保守假设我们预计2023 年利润有望达4 亿元。

2023 年光伏业务或量利齐升。当前基于美国光伏市场高景气的强β下,美国光伏市场供需错配,东南亚出口美国的光伏组件业务正迎来高额的利润回报阶段。公司目前在手订单2.5GW,全年销量目标为2.2GW。考虑硅料跌价趋势和部分锁价订单情况,后续有望进一步贡献组件弹性利润。业绩弹性测算,我们假设单瓦盈利在0.3-0.5 元、销量2.2-3GW,测算利润弹性可达7.1-15.5 亿元,考虑到光伏资产存在转固折旧,保守假设预计2023 年利润有望达7 亿元。

估值探讨:(1)新材料方面:传统铜加工行业估值PE 约15X,无论从标的稀缺性、  行业壁垒、竞争格局、需求赛道等方面都与同业有较大不同,估值一般在18-20X 区间,2021 年电动车高压连接器受到广泛关注后,公司估值可达25-30X。(2)光伏方面:自2022 年下半年以来美国市场供需紧张局面难有改善,且市场需求处于高景气状态,2023 年我们保守测算在7 亿元,结合当前光伏组件同业估值水平,估值PE 给予15X。当前公司整体估值PE 仅10X 左右,全年看业绩边际改善,在电动车行业趋势明显下,当前估值已经处于超跌底部区间。

盈利预测与投资建议:公司作为国内高端特殊合金稀缺龙头标的,新材料研发功底深厚,高端产品积极导入客户有望迎来放量;越南光伏基地正享受美国市场高景气红利。相较于过去多种利空交织的环境下,今年新材料业务有望乘顺周期之风边际改善,光伏业务有望迎来量利双升的红利期,全年业绩有望实现大幅增长。我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为11.45/13.45/13.96 亿元, 对应EPS 分别为1.45/1.70/1.77 元,当前股价对应PE 分别为10.2/8.7/8.4 倍。维持“增持”评级。

风险提示:下游需求恢复缓慢、5 万吨板带材项目放量不及预期,美国光伏市场政策调整等。

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