东北固收专题报告;浅谈机构债券的托管

(资料图片仅供参考)

国内负责债券登记 结算托管的机构包括：中债登、中证登、上清所。

首先，这三者的债券托管类别各有侧重，中债登负责利率债以及部分信用债的登记托管结算，以银行间市场为主，同时涵盖部分交易所市场和场外市场；中证登负责利率债、部分信用债以及可转债的登记托管结算，全部为交易所市场；上清所负责绝大多数信用债的登记托管结算，全部为银行间市场。其次，这三者的托管债券体量差异悬殊，中债登占比约66.7%，上清所占比约21.5%，中证登占比约11.8%。最后，债券结构和投资者结构特征明显分化，中债登以利率债托管为主，商业银行是最重要的机构主体；上清所只托管信用债和同业存单，广义基金是最重要的机构主体。

每个月下旬，中债登和上清所会公布上月末的债券托管数据，将其加总可以得到总托管量数据。那么，我们应该如何分析债券托管数据？

分析托管数据，核心是要观察各类机构的债券持有量、持有结构、以及背后体现出的机构杠杆率的变化。

以3 月数据为例。从各机构债券持有量的变化来看：商业银行是最重要的债券增持主体；证券公司、保险机构、政策性银行也在不同程度上增持债券；广义基金继续减持债券；信用社、境外机构和其他机构的债券托管量变化不大。

从各类型债券持有量的变化来看：3 月份，市场主体继续增持利率债和信用债，并减持同业存单。利率债中，市场主体对国债、地方债、政金债的持有量明显上升，尤其是地方政府债的增持幅度最大。信用债中，市场主体对金融债券、短融的增持较为明显，而对企业债、资产支持证券、商业银行债券的持有量出现小幅回落。

从各机构债券持有结构的变化来看：商业银行大量增持地方政府债、同业存单和金融债券；信用社减持同业存单、政金债和国债；保险机构增持地方政府债、金融债券和政金债；证券公司增持国债、政金债和地方政府债；广义基金减持同业存单，增持政策性银行债等；境外机构增持同业存单、减持国债；政策性银行增持同业存单。

最后，从银行间市场债券杠杆率的变化来看：3 月份银行间债券市场杠杆率约为108.6%，较2 月份上升1.3 个百分点，但低于1 月份的杠杆率水平。债券杠杆率的边际抬升，说明了在国内基本面风险不大、海外银行业危机爆发、资金面宽松等宏观背景下，债券市场机构情绪边际改善，市场参与力量有所加强。此外，从各机构债券杠杆率的变化来看，证券公司、广义基金的杠杆率抬升较为明显，一定程度上也指向了这两类机构的情绪相对更为乐观。

风险提示：机构行为超预期、政策变化超预期。

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