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人民币汇率:还真未必会持续贬下去_天天信息

2023-05-19 10:34:46 来源:国元证券股份有限公司

汇率波动的背后无非可归结为两点:基本面的相对变化及汇率政策,这一轮人民币贬值实际是从4 月中旬开始的,分解这段时间的汇率走势不难发现,这一轮贬值更多是由盘中交易力量驱动的,中间价对其引导不大,那么,更可能的原因自然应归咎于基本面。


【资料图】

纠结点之一应在于美国通胀预期的反复:

1)4 月初至今,10Y 美债收益率阶段性反弹幅度接近30bp;2)这个反弹应该是通胀预期所造成的,美国5 年的通胀盈亏平衡率也是自4月初开始反弹,其节奏与10Y 收益率一致;

3)此事至少说明,SVB 只是一个水花,最激烈的状态过去后,市场对通胀和政策的预期极有韧性。

纠结点之二应在于中国的经济基本面:

1)美元升值自然是原因之一,但同样重要的原因是,中国基本面的复苏预期在被逐步证伪;

2)一个看得到的证据是,美元兑人民币上行的幅度要比美元指数上行的幅度更快。

说到底,后面决定汇率走势的还是美国:

1)人民币汇率取决于中美投资回报率(名义增长率)之差,如果美国及中国的经济都处于下行周期的话,那后续人民币的升贬取决于哪边的基本面下滑更快;

2)长期来看,美国的下行空间会更大,毕竟当前美国的名义增长率明显高于历史均值,而中国名义增长率却明显低于历史均值,这是由中美不一致的通胀周期而起;

3)假设两国的经济状态正常化的话,中国相对于美国的名义增长率会上升,这意味着人民币未必有持续贬值的基础。

但现在的问题是,美国的纠偏慢且反复,结果国内基本面成为了临时的快变量:

1)美国的就业市场看起来没有问题,失业率也在持续下降;2)美国的通胀虽然在明显下降,但核心PCE 的降幅并不明显;3)而在大洋的另一岸,国内市场在4 月之前一直抱有不切实际的复苏预期,导致这一轮国内预期的纠偏力度很大。

这一波国内基本面的预期校准完毕后,人民币贬值的动力也许会大幅消退:

1)美国的数据无论高于预期还是低于预期,其实都在相对流畅地下跌,至于失业率,失业率根本就没有周期形态,但非农职业空缺数已同比负增长;2)至于斜率可以先暂且搁置,毕竟美国的基本面有相当一部分取决于预期,之前大幅宽松的流动性和供不应求的就业的确会有“预期粘性”,这个粘性最多影响斜率,未必能再掀风波;

3)国内的实际经济增长有下行的可能性,但毕竟中国的通胀水平很低,仅靠实际增长的力量,这个空间不如美国大。

但人民币并不一定会迅速走出贬值趋势:

1)短时两国基本面的斜率不好判断,如果美国变化不大,有可能中国的预期再出现一轮纠偏;

2)目前人民币汇率同比意义上的贬值速度已经接近7%,如果贬值速度不能快速放缓的话,可能还会处于贬值的趋势之中。

但相对确定的是,在可视区间内,人民币贬值的幅度应是有限的,即使这种贬值趋势不能立刻被刹住,那人民币越贬值,其安全边际是越强的。

汇率本身就是一个基本面的映射,不太会直接影响资产风格,除非汇率出现快速波动,以“类资产”的形式影响流动性。但现在看起来,NDF 的升水率已高达2%附近,是2011 年以来的新高,照此来看,我们即使不警惕人民币的升值,也不必太警惕人民币贬值及其连锁影响。

风险提示:

国内经济基本面修复不及预期,美联储加息超预期

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