华厦眼科(301267)：全国民营眼科连锁巨头启航 环球时讯

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投资要点：

眼科服务市场持续扩容，千亿市场待挖掘。根据灼识咨询预测，2025 年眼科医疗服务民营市场规模预计将达1,103 亿元，2019-2025 年CAGR 为18.3%，高速增长主要源于我国目前庞大的眼病患者带来的旺盛诊疗需求，治疗渗透率远低于发达国家，以及随着技术发展和患教活动开展，居民对眼科手术的认知度不断提升。在细分领域中，屈光手术增速最快，2020-2025 年CAGR 为28.4%，民营市占率预计在2025 年将达到56.3%。其次是医学视光，CAGR 为18.0%，市场将受益于儿童青少年近视防控战略推动医学视光渗透率提高。人口老龄化将加速白内障市场扩容，2020-2025 年CAGR 为10.3%。

立足福建，辐射全国。福建省内，公司已建立优质口碑和品牌，标杆性医院厦门眼科中心是国内最大的民营单体眼科医院，2022 营业收入8.47 亿元，净利润2.29 亿元，在整体中占比分别为26.2%和44.7%，稳定贡献收入与利润，随着省外医院逐渐成熟，占比逐年下降。福建省外，连锁运营模式已获验证，截至2022 年末，旗下共有57 家医院、23 家视光中心。2015 年省外布局加速，目前多数医院进入收获期。核心医院如深圳华厦、西安华厦、郑州视光2022 年收入分别为1.93 亿、2.06 亿、0.98 亿，净利率为11.9%、19.9%、18.6%。

传统眼病奠诊疗实力，消费眼病促业绩增长。白内障、眼底、眼表等传统眼病是公司业务基础，业务稳定增长，2017-2022 年传统眼病合计收入CAGR 为7.2%。因公司大力发展屈光和视光服务业务，传统眼病收入占比逐年缩减，从2017 年的73.8%降低至2022 的51.3%。消费眼病业务快速发展，屈光是公司近几年重点发展板块，2017-2022 年收入CAGR 为28.9%，手术量价齐升，单价增长源于全飞秒、ICL 等中高端屈光手术占比不断提升。视光业务为公司未来重点发力板块，2017-2022 年收入CAGR 为28.0 %，公司募投项目拟在两年内新建200 家视光门店，预计视光业务将进入快速成长期。

盈利预测与估值。我们预计公司2023-2025 年营业收入分别为42.83 亿元、55.31 亿元、70.85 亿元，同比增长32.5%、29.1%、28.1%；归母净利润分别为7.10 亿、9.57 亿、13.11 亿，同比增长38.8%、34.8%、37.0%，对应2023-2025 年PE 分别为56/41/30倍。采用可比公司PEG 估值法，得到华厦眼科目标股价为93.31 元，较最新收盘价有32.2%上涨空间，因此首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：快速扩张导致利润波动的风险；发生医疗事故的风险；行业竞争加剧的风险；新冠疫情影响的风险。

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