最新：农产品2023下半年展望：天气或成“胜负手” 预期能否照进现实?

随着2023/24 年度北半球春播渐入尾声，旧作信息已基本被市场充分交易，新旧年度交替之际远期价格开始计入新季基本面预期。回顾二季度，我们季度展望《2Q23 拉开新季帷幕，溢价或渐行渐远》中的观点在逐步兑现，北半球新季小麦陆续上市、玉米和大豆春播进程顺利，且以巴西为代表的南美大豆进入出口期，谷物板块整体供需格局转向宽松，CBOT小麦、大豆、玉米价格在上半年均呈现震荡下行走势，目前价格已回落至我们预测区间下沿。软商品方面，上半年价格表现亮眼，成为商品市场的“黑马”。随着内需修复节奏温和，服务业及轻工业板块率先反弹，白糖价格突破7 年高位，棉花价格触底反弹至今，这也与我们去年底的年度展望观点不谋而合。向后看，气候正从拉尼娜转向厄尔尼诺，天气市能否带动玉米、大豆价格触底反弹？全球农产品产量如何？巴西榨季开启，糖价能否高位回落？棉花减产能否带来趋势性交易行情？都是商品下半年市场关注的焦点。

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在2H23 拉开帷幕之际，市场对于新季作物基本面已形成初步预期，我们认为“预期能否照进现实”将成为未来交易的主要逻辑，预期差的出现或将带来阶段性机会。

预期一：当前重要气象指标正向厄尔尼诺现象倾斜，夏季发生概率大幅增加。USDA5 月第一份新季供需表给出超预期的乐观数字，带动全球玉米、大豆产量预期大幅提高，带动价格快速回落。我们认为，当前价格的下行趋势较大程度是建立在新季作物的丰产预期之上，然而今年夏季全球厄尔尼诺气候发生强度和持续时间均未可知，市场对于全球农产品基本面向好修复的预期过于乐观，存在一定低估内在风险的可能性，丰产预期能否照进现实，将为玉米、大豆价格带来阶段性的交易机会。

预期二：市场对于下半年海内外下游需求恢复情况的预判仍有分歧，但我们认为从目前情形判断，服务业在未来仍将表现出一定韧性，因此供给端对于价格的塑造显的更为重要。在上年度食糖屡破价格新高，而棉花价格偏弱震荡的趋势之下，市场普遍预期新季将出现食糖扩产同时棉花主产国产量收缩的格局，进而压制远月糖价并推高远月棉价。但需要注意的是，在当前北半球春播结束的时点，棉糖的新季生长情况仍未有定论，供给端的预期能否兑现或将成为不可忽视的风险因素。

总结来看2H23，棉价趋势性看多；玉米、大豆价格波动或有所加剧，维持天气市判断；糖价近强远弱格局加固，短期圆弧顶形态维持。

谷物：主动建库存周期下，全球玉米、大豆价格中枢或不断下移，但天气扰动叠加高种植成本，均值回归之路或较为曲折

回顾过去三年，受到疫情扰动、地缘风险、不利天气等多重因素影响，我们看到全球谷物库存消费比已降至低位，达到各自周期的阈值下线，这也是供给端溢价不断推升、价格重心维持高位的主要原因。当前，高利润的刺激效应仍在持续，2023/24 年度美玉米、大豆种植面积均维持在近年来高位，处于主动建库存周期，因此中长期看，我们认为全球玉米、大豆价格重心或大概率逐步下移。

尽管美国新季作物播种开局顺利，但我们认为市场对于产量预期或过于乐观，存在一定低估内在风险的可能性。短期来看，USDA5 月供需平衡表信息交易相对充分，当前距离新季作物收获期仍有3-4 个月，低估值下，我们认为市场会将更多目光聚焦在预期差带来阶段性利多机会。

一方面，产量预期或仍存下调风险，单产仍是三季度交易重点。USDA5 月公布了2023/24 年度乐观的单产预期，从历史数据来看，由于生长季较长，5 月播种结束至收获季，作物单产仍存较大变动，特别是今年从拉尼娜转向厄尔尼诺，我们预计降水与温度的不确定性或将带动单产不断修正，如果天气条件不如预期的乐观，那么单产的下调势必带来产量变动，将为农产品板块注入更多关注度。

另一方面，趋势性下行中，种植成本或成为重要的价格底部支撑。与上一轮周期对比（2012 年），我们认为中长期国际农产品价格仍有下行空间，但需要综合考虑能源价格与宏观因素对农产品板块的整体影响，同时种植成本是当年价格回落空间的重要参考。结合种植成本与可能的供给溢价，我们预计3Q23CBOT玉米、大豆价格回落速度会有所放缓，价格区间：CBOT大豆：1120-1350 美分/蒲式耳，CBOT玉米：450-580 美分/蒲式耳。

软商品：服务业消费韧性犹存，供给端或成为价格走势的决定因素2023 年上半年，受益于疫情后消费场景的修复，我国内需整体呈现温和改善状态，一季度多数宏观经济指标均呈现超预期好转。居民消费信心的逐渐回升带动消费意愿有所增强，下游需求在修复节奏之下逐步复苏。

从复苏顺序来看，疫情期间受显著影响的服务业复苏较为强劲。在经济复苏的早期阶段，居民购买力尚未完全恢复，对于大件消费意愿相对疲弱，因此零售、运输、商务服务、餐饮、旅游等PMI所处历史分位数较高，1-2 月商品零售的分项来看，服装鞋帽等和婚庆、社交等线下场景有关的商品消费，增速改善均在15 个百分点以上。4 月虽然经济增长势头较前期有所放缓，但从分项看，主要是商品消费复合增速有所下降，而与线下场景相关性较高的品类，如餐饮收入同比增长43.8%，复合增速较3 月进一步改善，而服装社零虽然较3 月环比下降，但4 月淡季的季节性影响也不容忽视，从绝对值看，4 月服装的零售额已高于2019 年同期41.15%。因此，我们认为，在经济整体好转的情况下，餐饮及纺织服装在快速的结构性反弹中表现突出，而在阶段性“过渡期”内，消费也具备一定韧性。

我们认为在种植面积缩减及天气扰动的双重影响之下，新季棉花供给端大概率较上一年度有所收缩。消费端来看，虽然内需复苏节奏相对偏缓，但纺织服装 “制造+服务”的行业特性使得下游服装消费板块反弹速度相对偏快 ，从上半年的社零及出口数据超预期表现来看，在后半年“金九银十”的旺季加持之下，服装消费发力或将对上游棉价形成支撑。海外方面，由于美国市场衰退预期仍存，内生消费动力偏弱预期之下，棉花价格上行动力或不及郑棉，但不改价格重心上移判断。我们认为2H23 郑棉价格区间或在16500-19000 元/吨，ICE2 号棉花价格区间在80-95 美分/磅。

进入2H23 供给端仍是食糖价格的主要决定因素。3Q23 在消费旺季支撑之下，食糖现货价格及期货近月合约价格下跌阻力偏强，只有在巴西食糖顺利放量后全球食糖价格重心才能被显著抑制，进而带动远月合约价格的走弱。随着巴西榨季在三季度末逐步结束，市场交易的重心或将转移至北半球主产国中国、印度及泰国的新季食糖生产上来。我们认为，高位食糖价格或将刺激新季食糖生产的积极性北半球主产国新季食糖生产情况预期较为乐观，若预期兑现，食糖价格下行通道或将进一步被打开。但需要注意的是，天气扰动对于甘蔗生长的影响不容忽视。我们预计2H23 郑糖价格区间在6200-7000 元/吨，ICE11 号糖价格区间在20-25 美分/磅。

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