三未信安(688489)：拟战略收购江南科友 扩展下游金融领域

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事件概述

6 月19 日，三未信安发布《收购资产公告》，公司拟使用自有资金1.51 亿元收购广州江南科友66.93%的股份，共计 2074.98 万股。本次交易完成后，江南科友将成为公司的控股子公司。

丰富密码系统产品矩阵，进一步扩展下游金融领域从财务情况来看，2022 年江南科友营业收入为1.18 亿，净利润为0.22 亿，净资产0.76 亿，整体来看财务情况较为良好。从产品布局来看，根据江南科友官网，其主要产品为密码整机及密码系统，包含主机安全设备、终端安全模块、密码服务基础设施、密钥管理系统、主机运维审计系统、数据库运维审计系统等密码相关产品。从下游领域来看，江南科友的密码解决方案主要应用于银行、保险、证券等金融领域，在金融等重要行业的密码应用占据着主导地位，在业内享有的良好声誉。我们认为，此次收购将进一步扩充其密码系统业务的产品矩阵，并且有助于公司进一步拓展供应商生态较为稳定的金融领域客户，结合公司自身的密码芯片与密码板卡业务，发挥业务协同效应。

商密行业全链布局，自研芯片实现收入

公司目前形成芯片-板卡-整机-系统商密全链产品布局，有望核心受益于商密行业加速成长。2022 年公司密码板卡、密码整机、密码系统收入分别为0.46/1.28/1.43 亿元， 同比增长-40.22%/7.85%/143.69%。其中，1）密码系统营收增速迅猛，主要由于公司系统产品在证券等领域实现放量，公司向下拓展系统业务整体进展顺利。2）自研芯片方面，公司首款自研密码安全芯片XS100 于2022 年年中成功量产，并于当年在物联网领域实现约641 万的收入，有望伴随着下游物联网终端实现持续放量。此外，公司自研芯片已逐渐搭载于自研密码板卡与整机中，有望持续优化产品成本，巩固竞争优势。

投资建议

公司为商密行业较为稀缺的纵向一体化厂商。公司研发实力强劲，起家于商密行业中高壁垒的板卡/整机领域，向上自研芯片带来成本、性能优势，向下拓展系统打开成长空间，我们认为公司有望在短/中/长期均享受到行业加速发展带来的红利。此外，公司高性能自研芯片打开物联网市场，构筑第二成长曲线，业绩有望高速增长。我们预计公司2023 年-2025 年的营业收入分别为4.82/6.76/8.74 亿元，归母净利润分别为1.67/2.22/2.76 亿元。维持买入-A 的投资评级，12个月目标价为97.50 元，相当于2024 年50 倍的动态市盈率。

风险提示：政策落地情况不及预期、行业竞争加剧、密码芯片落地不及预期。

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