中国人寿(601628)：负债端稳健支撑BETA行情下的估值提升

(相关资料图)

事件：当前我们认为公司股价前期调整到位，叠加当前行业beta 属性，年初至今“滞涨”背景下预计公司后续估值提升空间大。

年初至今（截至7 月31 日）公司股价小幅上涨0.23%，保险指数上涨16.98%，公司股价显著跑输保险指数和上证指数；考虑到政治局会议释放的积极信号将对保险板块资产端构成明显利好，行业当前股价的beta 属性凸显，公司作为纯寿险标的有望享受更高的股价弹性，叠加公司业绩和队伍的稳健性更强，在前期“滞涨”背景下公司后续估值提升空间有望更大。

复盘：年初至今公司股价仅上涨0.23%，跑输同业，存在补涨动力年初至今保险指数呈现震荡上行走势，截至7 月31 日，中国人寿上涨0.23%，新华保险、中国太保、中国人保、中国平安、保险指数、上证指数分别上涨51%、27%、24%、15%、17%、6.5%，公司股价显著跑输其他同业同时跑输上证指数，主要是由于3 月以来在政策催化（停售预定利率为3.5%的产品）下其余各寿险公司均积极推动增额终身寿险的销售，在客户财富管理需求旺盛背景下新单销售迎来高速增长（1-6 月人保寿险的长险首年期交保费同比+49.9%、太保寿险的代理人渠道个人新单期缴业务同比+38.8%、平安寿险及健康险的新业务保费同比+25.5%），而中国人寿始终坚持审慎经营的原则、主销产品仍以10 年期年金险为主，因此公司整体的销售节奏相对较为平稳、2023H1 NBV 增速预计也处于同业较低水平（我们预计在+15%左右），我们认为这也是公司年初以来股价跑输同业的核心原因。

展望：当前时点我们认为对公司的股价可以乐观起来站在当前时点，我们认为公司后续股价具备补涨动力，主要基于：1）行业整体beta 行情下的股价弹性：在政治局会议释放明显利好信号、近期经济刺激政策陆续推出等催化下，我们认为顺周期、高beta 的保险板块有望再次迎来一波板块性的上涨行情，而在权益市场整体回暖背景下公司作为纯寿险标的有望享受较高的股价弹性；2）公司集中销售较为保守叠加队伍稳定性更强有望推动公司2023 下半年的NBV 边际表现好于同业，同时2024年的业绩包袱也相对更轻：随着时间步入8 月，3.5%预定利率的产品将迎来切换，其他同业由于前期集中销售较多因此短期的1 到2 个月内的销售将有所“熄火”，但国寿前期坚持战略定力、主推产品始终以10 年期年金险为主，在队伍熟悉该产品的销售逻辑且对客户集中消耗相对较少背景下，公司8 月之后的NBV 表现预计将好于同业，业绩趋势相对更平稳。同时看到2024 年，随着公司多年来持续奏效的开门红策略以及23 年的相对克制的业绩基础，预计2024 年公司的新业务增长压力将相对更小；3）管理层落定后预计将对公司经营构成有力支撑：公司前任总裁赵鹏离职后该岗位人选尚处于空缺状态，对投资者信心也产生了一定的影响，随着后续公司总裁人选的落定，预计将对公司经营和业绩构成有力支撑，也有助于缓解投资者担忧和估值顾虑。

盈利预测、估值与评级

我们预计公司2023-25 年归母净利润分别为391.41/473.61/617.50 亿元，对应增速分别为22.0%/21.0%/30.4%。鉴于公司负债端的稳健性更强和资产端的弹性更大，我们给予公司2023 年0.9 倍PEV，目标价45 元，给予“买入”评级。

风险提示：政策落地不及预期，客户需求不及预期，利率下行。

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