通化东宝(600867)：业绩拐点已至 管线收获渐近

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通化东宝发布2023 年中报：公司2023 年上半年营业收入13.66 亿元，同比-1.5%；归母净利润4.85 亿元，同比-59.0%；扣非归母净利润4.80 亿元，同比+8.8%。23Q2 单季度营业收入7.01 亿元，同比+40.2%，环比+5.4%；归母净利润2.34 亿元，同比-33.3%，环比-6.4%；扣非归母净利润2.33 亿元，同比+346.9%，环比-5.7%。

收入端：产品销量不断提升，市场份额进一步扩大。通化东宝23Q2 单季度营业收入同比+40.2%，环比+5.4%，在胰岛素集采后已经显示出持续增长趋势。公司人胰岛素销量实现稳步增长，市场份额稳居全国第一，市占率超过诺和诺德达到44.6%。胰岛素类似物销量保持高速增长，甘精胰岛素市场份额延续快速扩张态势，市占率达到7.7%，门冬及预混型门冬胰岛素正处于上市后的快速放量阶段，构成持续增长动力。

利润端：集采后明确拐点，新产品推广销售力度加大。毛利率角度，公司23Q2毛利率77.5%，与23Q1 毛利率77.6%相比较基本持平，集采对价格的影响已经消解。23Q2 公司销售费用率31.9%，相较于23Q1 提高5.5 个百分点，主要原因门冬及预混型门冬胰岛素正处于上市后的快速放量阶段，销售投入增加。23Q2 公司管理费用率5.7%，相较于23Q1 降低0.5 个百分点。23Q2公司研发费用率2.4%，相较于23Q1 降低1.8 个百分点。从Q2 单季度扣非归母净利润水平看，同比+346.9%，集采后利润拐点已至。

针对代谢疾病相关领域投入研发，管线渐近收获。公司持续推进研发，糖尿病领域利拉鲁肽已申报上市，赖脯25R 与超速效赖脯胰岛素在III 期临床阶段，可溶性甘精赖脯双胰岛素、德谷胰岛素进入I 期临床。糖尿病/减肥/NASH 领域的GLP-1/GIP 双受体激动剂与口服小分子GLP-1RA 均处于IND 阶段。在痛风与高尿酸血症领域，公司一类新药URAT1 抑制剂IIa 期临床试验已完成数据库锁定和揭盲，国产首个痛风双靶点抑制剂THDBH151 的I 期临床已完成首例受试者入组。公司管线推进有序，收获渐近。

维持“强烈推荐”投资评级。我们看好公司胰岛素的增长与创新管线的推进，预计2023-25 年公司归母净利润分别为10.5、13.1、16.4 亿元，同比-34%、+25%、+25%，对应PE 分别为19、15、12，维持“强烈推荐”投资评级。

风险提示：研发不及预期风险、销售不及预期风险、集采降价不确定性风险、竞争加剧风险等。

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