岳阳林纸(600963)：成本端压力有望逐步缓解 CCER重启在即

23Q2 收入21.74 亿元，同减1.05%，归母净利润0.15 亿元，同减91.21%公司发布半年报，23Q2 收入21.74 亿同减1.05%；归母净利0.15 亿同减91.21%；扣非归母净利-0.08 亿同减104.51%。

23H1 收入46.96 亿同增21.47%，主要系纸浆销量增加；归母净利1.03 亿同减65.66%，扣非归母净利0.55 亿同减80.20%。主要系下游需求弱，新产能投放及中小厂家开机率提升带来供给冲击，纸产品销量售价下降，虽原材料价格下滑，但成本端改善相对滞后，成本略增。

分品类看，23H1 印刷用纸收入24.70 亿同增10.84%；木材销售收入7.11亿同增220%，系销量增加；包装纸收入4.50 亿同减5.06%；市政园林收入2.67 亿同减32.14%，主要受国内生态市场行情影响；其他收入4.04 亿同增478.90%，系纸浆销量增加。

(资料图)

分地区看，23H1 华北地区收入16.03 亿同增100.17%，系纸浆及木片销量增加；华中地区收入11.41 亿同增16.32%；华东地区收入8.37 亿同减9.45%；华南地区收入4.96 亿同增12.15%；其他地区收入2.67 亿同减33.29%，系出口纸产品销量减少。

原料供应集采优势凸显，成本控制扩张利润空间公司依托中国纸业集中采购平台，长期与全球优质浆厂合作，并与全球最大产能浆厂建立战略合作关系，纸浆供应量稳定、议价能力强。目前，公司拥有造纸产能100 万吨/年，自制浆供给率超50%，有效控制原材料成本，拓展利润空间。公司加快推进文化纸45 万吨（含化学机械浆20 万吨）项目建设，新增产能有望于24 年释放。此外，公司产供销体系完善，原材料采购与成品纸销售物流信息共享，力求价值最大化。

CCER 重启在即，积极布局低碳赛道

7 月生态环境部发布《温室气体自愿减排交易管理办法（试行）》（征求意见稿），林业碳汇明确纳入。公司依托首期碳汇项目取得的经验及其长期林业经营经验，积极布局全国林业资产碳汇项目，子公司森海碳汇已签订合同，开发林业/农田碳汇各50 万亩，预计产生净利润3000 万元，进一步提高公司的碳汇市场影响力。由试点地区及目前全国统一市场碳价看，未来成交量和价格都将处于稳定的上升趋势。公司预计25 年末，累计签约林业碳汇5000 万亩。

市场需求疲软，利润端承压

23H1 公司毛利率为10.34%同减7.51pct，归母净利率2.19%同减5.56pct，扣非归母净利率1.18%同减6.05pct，系终端需求偏弱，市场恢复节奏慢。

23H1 销售/管理/研发/财务费用率分别为1.19%/3.40%/3.29%/1.73%，同比分别-0.17/-0.46/+0.74/-0.52pct。其中研发费用增加系加大研发投入力度。

维持盈利预测，给予“买入”评级

岳阳林纸为林浆纸一体化龙头央企，以林浆纸为基础，进行产业链延伸，形成了以“浆纸+生态”为主营业务的双核发展产业格局。公司浆纸业务稳健，自产浆供给率超50%，成本端优势突出，长期看好林业碳汇带来盈利弹性，我们预计公司23-25 年归母净利分别为7.1/8.4/9.9 亿，对应PE 为16/14x/12x。

风险提示：需求恢复不及预期；市场竞争加剧； CCER 重启不及预期；原材料价格波动；项目建设不及预期等。

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