兴发集团(600141)：2022年业绩高增 看好公司技术创新及产业链一体化优势

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事件：3 月20 日晚间公司披露2022 年年报及相关公告，核心公告内容如下：

1）2022 年公司实现营业收入303.11 亿元，同比增长26.81%；实现归母净利润58.52 亿元，同比增长36.67%；实现扣非后归母净利润60.53 亿元，同比增长35.42%。2）公司公告2022 年度利润分配预案，拟每10 股派发现金红利10 元（含税），每股现金分红金额较2021 年增长100%，现金分红总金额占2022 年归母净利润19.00%。3）公司公告拟分拆子公司兴福电子至科创板上市的预案，拟公开发行股份不超过1.00 亿股，扣除发行费用后的募集资金净额将用于募投项目，包括3 万吨/年电子级磷酸、4 万吨/年超高纯电子级化学品、2 万吨/年电子级氨水联产1 万吨/年电子级氨气及电子化学品研发中心。

四季度收入下滑，毛利率保持稳定。2022 年四季度公司实现营业收入54.54亿元，同比/环比分别-23.57%/-27.83%；实现归母净利润9.40 亿元，同比/环比分别-46.07%/-25.46%。我们认为公司四季度收入及净利润的下滑主要来自于海外草甘膦原药市场的低迷，出口量大幅下滑叠加下游渠道对高价抵触，草甘膦原药价格下跌明显。从产销上看，Q4 公司草甘膦分别生产/销售3.59/1.96万吨，环比Q3 分别-12.2%/-44.3%。但在不利因素影响下，公司四季度毛利率依然保持稳定，32.29%的毛利率较三季度仅减少0.16 PCT。我们认为主要得益于磷矿景气的延续，及特种化学品等精细化工板块产品的放量。Q4 磷矿石面临冬歇期、安全环保检查等问题，故公司产量较Q3 下滑约52.8%、减少约61.5 万吨，但销量环比增长46.8%、增加约17.1 万吨。特种化学品方面（包括二甲基亚砜、次磷酸钠、磷系阻燃剂、纳米钙等产品），Q4 公司产销分别为8.45/7.06 万吨，环比分别+52.0%/+22.6%。

兴福电子分拆上市具备象征意义，公司技术创新优势明显，精细化工产能即将有序投放贡献业绩增量。公司在长期专注于上游资源储备和“磷硅硫”产业链协同的同时，投入大量费用于精细化工产品开发，现有食品级、牙膏级、医药级、电子级、电镀级、工业级、饲料级等各类产品15 个系列591 个品种，是全国精细磷产品门类最全、品种最多的企业之一。2022 年公司研发费用达12.32 亿元，同比增长42.92%。目前公司专职研发人员达到252 人，其中硕士及以上占比75%，研发团队年均薪酬突破30 万元。当前公司在建项目包括8万吨/年特种硅橡胶、2200 吨/年有机硅微胶囊、5000 立方米/年气凝胶等硅基新材料，湖北电子化学品专区（2 万吨/年电子级蚀刻液、3 万吨/年电子级磷酸、2 万吨/年电子级氨水联产1 万吨/年电子级氨气等项目），上海电子化学品专区（4 万吨/年超高纯电子化学品），以及磷酸铁、磷酸铁锂、磷酸二氢锂等产能。公司积极布局高附加值及成长性较强的精细化工产品，我们看好公司成长板块利润贡献的持续提升。同时若兴福电子后续分拆上市顺利，我们看好公司核心人员凝聚力的进一步增强，以及兴福在拓宽融资渠道并加大研发投入方面的潜力，进而强化电子化学品业务的盈利能力和市场竞争力。

看好磷化工景气延续。持续低迷的资本开支和愈发严格的供给约束使磷矿石维持在较为景气的产能周期。2022 年磷矿石价格上涨显著，当前28-30%的高品位磷矿石价格已突破1000 元/吨。长期看，从农化赛道向工业赛道扩容是磷矿石价值重估和磷化工景气增强的本质原因，我们判断产能周期带来的磷矿石紧缺仍将延续，而磷矿石的高景气有望支撑磷化工景气延续。

新一期股权激励计划出台，有利于充分调动骨干员工工作积极性。3 月12 日晚间公司披露2023 年限制性股票激励计划公告，拟向1200 名激励对象授予A股限制性股票，不超过5000 万股（其中首次授予不超过4000 万股），占公司总股本的4.50%，授予价格为16.37 元/股。本次股权激励覆盖面广，1200 名激励对象占公司在职员工总人数（截至2023 年3 月1 日）的8.9%，其中包括副董事长、副总经理、董事会秘书等7 位高管。

投资建议：根据公司2022 年业绩表现及当前产品价格价差，我们将此前对公司2023-2024 年的归母净利润预测由54.4/60.4 亿元调整为48.9/55.7 亿元，并补充2025 年的归母净利润预测为59.8 亿元。对应当前PE 分别为6.7/5.9/5.5x。

参考可比公司估值，我们给予公司2023 年10 倍目标PE，对应目标价44.00元，维持“强推”评级。

风险提示：项目建设进度不及预期；关税壁垒政策变动；原材料剧烈波动等。

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