仙鹤股份(603733)：盈利预期迎来修复 看好长期扩张与浆纸一体化布局

(资料图)

事件：公司发布2022 年业绩，全年实现收入77.38 亿元，同比+28.61%；归母净利润7.10 亿元，同比-30.14%；扣非归母净利润5.57 亿元，同比-41.87%。

其中Q4 实现收入22.28 亿元，同比+34.65%；归母净利润1.43 亿元，同比+26.27%；扣非归母净利润0.94 亿元，同比-6.43%。

2022 年公司产能进一步释放，发力布局市场热点品类，同时外销快速扩张；但由于成本大幅上涨、提价幅度受制于疲软需求，吨纸利润下滑。

销量：全年销量81.18 万吨（+16%）。2021 年以来公司陆续投产多条生产线，2022 年产能充分释放。公司重点扩大市场热点品类的供应，例如标签离型纸、转印纸、医用包装纸、替塑食品包装纸等；2022 年日常消费系列销量39.09 万吨（+31%），食品与医疗包装材料销量15.43万吨（+43%）。此外公司在海外市场具备成本竞争力，外销快速增长（收入同比+130%）。

吨毛利：全年吨纸成本同比+1496 元/吨（或+23%），主要由于木浆、能源价格高企；2022 年阔叶/针叶浆市场价同比+28%/12%，动力煤价同比+26%。公司虽提价应对，但幅度受制于国内需求疲软、客户承受能力有限，全年吨纸均价同比+871 元/吨（或+11%）。公司整体毛利率11.51%，同比-8.47 个百分点。

投资收益：全年投资收益1.40 亿元（-51%），主要为合营公司夏王纸业权益法下确认的投资损益1.23 亿元（-53%）。夏王纸业同样受到成本上涨、需求疲软的双重影响，盈利出现下滑。

2023 年浆价下行缓解成本压力，需求回暖支撑吨毛利修复。2023 年浆价趋势下行，年初至今阔叶/针叶浆价分别回落21%/15%；后续考虑到海外阔叶浆新增产能投产、欧美经济承压需求偏弱、国内需求仍处复苏过程中，预期浆价仍有下行空间。随着高价木浆库存消耗，预计Q2 起公司成本压力将迎来缓解。纸价受益于国内需求逐步改善，相对有所支撑，Q1 公司已对转印纸等产品进行提价。综合来看，2022 年公司吨毛利已处近年低点，2023 年有望得到修复。

产能持续扩张推动规模增长，浆纸一体化布局有望增强竞争力。2023 年Q2，公司预计将投产年产30 万吨食品卡纸项目，以及东港基地PM29、PM30 生产线（预计年产5 万吨特种纸），布局仍围绕景气度较高的产品，有望推动销量进一步增长。公司湖北、广西基地均已开工建设，奠定长期增长基础，预计2023 年底之前两大基地一期项目将建成投产。同时，两大基地规划有化机浆、化学浆产能，利用当地资源优势打造浆纸一体化布局，有望降低和平滑原材料成本，提升公司市场竞争力。

盈利预测与投资评级：预计公司2023-2025 年归母净利润为12.32、15.00、18.17 亿元人民币，增速分别为73%、22%、21%，目前股价对应PE 分别为15、12、10 倍。维持“推荐”评级。

风险提示：经济复苏不及预期，能源价格大幅上涨，项目投产进度不及预期，行业产能过剩

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