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森马服饰(002563):需求复苏&自主变革 有望驱动23年业绩修复

2023-04-06 16:27:46 来源:招商证券股份有限公司

22 年费用率提升&存货跌价损失增加,公司归母净利润同比减少57%。考虑到公司推动产品经理制变革强化运营效率,休闲服装业务聚焦核心产品迭代,强化新零售营销拓展年轻客群。童装业务加速产品创新和渠道优化巩固龙头地位。


【资料图】

23 年终端需求复苏背景下业绩有望修复。23PE17X,维持强烈推荐评级。

22 年业绩承压。22 年营业收入、营业利润、归母净利润、扣非归母净利润为133.31 亿元(-13.54%)、8.71 亿元(-54.84%)、6.37 亿元(-57.15%)、4.97 亿元(-63.26%)。Q4 营业收入、营业利润、归母净利润、扣非归母净利润为43.89 亿元(-18.71%)、5.05 亿元(-23.45%)、3.66 亿元(-32.76%)、3.27 亿元(-31.68%)。归母净利润下滑幅度较大的主要原因是22 年由于疫情反复&消费疲软销售额下滑,但费用支出固定导致费用率提升,叠加存货跌价损失增加所致。

22 年公司收入同比减少14%,线上表现优于线下。

1)分渠道:22 年公司线上、线下直营、线下加盟、线下联营实现营收64.54亿元(-0.06%)、11.53 亿元(-17.65%)、52.69 亿元(-22.74%)、3.39亿元(-45.48%)。截至22 年底公司门店数量为8140 家,较年初减少427家;其中直营、加盟、联营门店数量为723 家(-58 家)、7336 家(-76 家)、81 家(-293 家)。

2)分产品:22 年公司休闲服饰、儿童服饰营收为42.82 亿元(-14.83%)、89.33 亿元(-13.04%),营收占比32.12%、67.01%。截至22 年底公司休闲服饰、儿童服饰门店数量为2751 家(-72 家)、5389 家(-355 家),平均单店面积为227 平米(-1.7%)、170 平米(+2.0%)。

22 年公司毛利率下降1.28pct 至41.3%,净利率下降5.06pct 至4.57%。

1)分渠道:线上、线下直营、线下加盟、线下联营毛利率38.80%(+1.44pct)、65.13%(-1.32pct)、37.33%(-2.68pct)、68.30%(-2.36pct)。

2)分产品:休闲服饰、儿童服饰毛利率39.98%(-0.2pct)、41.88%(-1.9pct)。

3)费用率:22 年期间费用率提升3.36pct 至30.7%。其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率为24.5%(+2.54pct)、4.4%(+0.4pct)、2.2%(+0.16pct)、-0.4%(+0.26pct)。

4)Q4 资产减值损失增加拖累净利率表现:Q4 毛利率提升1.57pct 至43.1%,期间费用率下降2.15pct 至26.3%。由于资产减值损失(主要是存货跌价损失)同比增加1.14 亿元,导致净利率下降1.87pct 至8.15%。

现金流下滑,存货周转环比改善。1)22 年经营活动净现金流净额为11.76亿元,同比减少43.35%; 2)22 年应收账款周转天数增加4 天至37 天。3)22 年公司存货周转天数同比增加48 天至133 天,但较上季度末减少39 天。

盈利预测及投资评级。22 年费用率提升&存货跌价损失增加导致业绩承压,但考虑到公司推动产品经理制变革强化运营效率,休闲服装业务聚焦核心产品迭代,强化新零售营销拓展年轻客群。童装业务加速产品创新和渠道优化巩固龙头地位。23 年终端需求逐步复苏业绩有望修复。预计2023 年-2025年公司净利润分别为9.53 亿元、11.38 亿元、13.08 亿元,同比增速分别为50%、19%、15%。当前市值对应23PE17X,维持强烈推荐评级。

风险提示:市场竞争加剧风险、消费者购买力恢复不及预期风险、库存消化不及预期导致存货减值风险。

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