世界新动态：债券研究：《银行间债券市场企业资产证券化业务规则》简评

核心观点

《业务规则》及配套的《信息披露指引》、《通知》在原有《指引》基础上，根据业务变化进行修订增补，将一些市场实践中积累的经验以制度形式固定下来，将成为未来一段时期银行间市场企业资产证券化业务核心的纲领性文件。主要变化包括：1、建立更为统一、兼容的监管框架；2、发起机构被排除在发行载体之外；3、明确特定情形下可以豁免备案，简化发行程序；4、减轻外部评级依赖；5、风险自留机制；6、特定发起机构，受到重点关注；7、增信机构重视程度明显提高；8、压实存续期管理职责；9、细化召集人规定，明确主承销团制度；10、债务人及其关联方信披义务。

信息或事件：《银行间债券市场企业资产证券化业务规则》发布2023 年3 月16 日，交易商协会在协会公告〔2023〕3 号文件中发布《银行间债券市场企业资产证券化业务规则》（以下简称《业务规则》），及其配套的《银行间债券市场企业资产证券化业务信息披露指引》（以下简称《信息披露指引》）。同日，交易商协会发布中市协发〔2023〕31 号文件《关于<业务规则>及<信息披露指引>

(相关资料图)

施行有关事宜的通知》（以下简称《通知》）。《业务规则》和《信息披露指引》自2023 年9 月1 日起施行，《非金融企业资产支持票据指引》（协会公告〔2023〕27 号，以下简称《指引》）同时废止。

简评：

《业务规则》及配套的《信息披露指引》、《通知》在原有《指引》基础上，根据业务变化进行修订增补，将一些市场实践中积累的经验以制度形式固定下来，并要求募集资金主要用于实体经济合理融资，不涉及城投隐债和房企土地开发，将成为未来一段时期银行间市场企业资产证券化业务核心的纲领性文件。主要变化包括：

1、将ABN、ABCP 以及未来可能的创新工具并列地纳入银行间市场企业资产证券化业务这一概念下，同时发起机构非金融企业的限制取消，发起机构扩容，建立了更为统一、兼容的监管框架，为未来发展铺平道路。

相较只针对ABN 的《指引》，《业务规则》更注重对ABCP 的兼容，在第八、二十四和二十五条中对滚动发行情形做出特别规定。ABCP 从比照ABN 进行投资到与ABN 并列，也为未来更多可能的创新工具打开了想象空间。

2、发起机构被排除在发行载体之外，抵质押型ABN 或将退出历史舞台。《指引》规定，发行载体也可以是发起机构，而《业务规则》则规定发行载体必须是SPV。

3、《业务规则》明确特定情形下可以豁免备案，简化发行程序。特定情形包括：（1）资产支持证券首期发行且在注册后六个月内完成；（2）ABCP 滚动发行且募集资金仅用于兑付上一期；（3）基础资产为具有较高同质性与分散性的债权类资产，《通知》中对同质性和分散性设置具体标准；（4）交易商协会认可的其他情形。同时，“注册有效期为两年，首期发行应在注册后六个月内完成”也被删去，结合豁免备案情形，首期发行时间或有更多弹性。

4、《业务规则》遵循减轻外部评级依赖的监管思路，并通过强制风险自留、有效增信措施或发起机构/债务人良好的资信情况保障产品的信用水平。《业务规则》在文件披露方面不再区分公开发行和定向发行，不论公开发行和定向发行都不强制要求信用评级报告及跟踪评级安排，而需要披露特定发起机构、持续承担基础资产现金流转付义务的发起机构、增信机构经审计的财务报告及财务报表，实际上体现了充分披露、风险自担的原则。同时，《业务规则》规定发起机构原则上应当保留一定比例的基础资产信用风险，自留风险应持有到期。

发起机构、债务人资信状况良好或设置有效增信措施的可以豁免，需充分披露原因及合理性，并揭示风险。

5、《通知》中对风险自留进一步作出具体规定，发起机构可以持有最低档以外的其他档证券。发起机构持有最低档的，持有比例不得低于发行规模的 5%；发起机构若持有其他档证券，则各档次证券均应当持有，且应当保证各档次持有额占该档次发行规模的比例相同，同时，总持有比例不得低于总发行规模的5%。

6、《业务规则》定义特定发起机构，受到重点关注。特定发起机构业务持续经营会对基础资产现金流的产生有重要影响，实质上无法实现彻底的风险隔离。《业务规则》一方面要求特定发起机构应在资产支持证券存续期间维持正常的生产经营活动，另一方面增加其信披义务，在发行阶段需披露经审计的财务报告及财务报表，且相比一般发行人，重大事项披露标准更加严格，募集说明书也需补充其财务信息与分析内容。

7、新规及配套《信息披露指引》对增信机构重视程度明显提高。一方面，相较《指引》，《业务规则》中，增信机构被引入参与机构一节，定义和职责得到明确；另一方面，由一般企业担任的增信机构信披义务基本与特定发起机构相当，而专业增信机构提供增信的，虽然不需要比照特定发起机构，但要披露债券担保责任余额、集中度指标等信息。

8、《业务规则》新增存续期管理一章，压实存续期管理职责。《业务规则》明确存续期管理机构原则上应为当期资产支持证券的特定目的载体或其管理机构，并列明其职责和工作内容，主要包括管理基础资产、分配本金收益、监测排查风险和开展违约处置等。

9、《业务规则》细化持有人会议召集人规定，也明确将主承销团制度写入。《业务规则》明确召集人原则上为本期资产支持证券的存续期管理机构，如果召集人不能履行或者不履行召集职责，大额持有人、发起机构、特定目的载体或其管理机构、增信机构、主承销商可以独自或联合履行召集人职责。同时，对同一事项，原则上，以存续期内最优先级别持有人会议决议为准。

10、《信息披露指引》对各参与机构信息披露和提供义务细化阐明，覆盖产品生命周期各个环节。除上文提及的特定发行机构和增信机构相关内容外，在一定条件下，债务人及其关联方也具有信披义务。信披要求按单一债务人/债务人及其关联方未偿还本金余额占比分为三档，15%/20%、30%/35%、50%/50%，最高档可比照特定发起机构。

风险分析

超预期违约事件：违约事件无法预测，超预期的违约事件会对市场风险偏好造成冲击，可能会造成恐慌抛售与踩踏，使得估值上行，价格下跌。

政策不确定性：城投、地产以及民营企业融资环境受政策因素影响较大。

海外紧缩风险：美联储仍处紧缩加息周期，使得全球流动性回流美国本土，新兴市场国家受影响尤其显著。

如海外紧缩超预期，则会导致国内流动性被迫收紧，利率中枢抬升，风险资产价格重估，引起债券资产价格下跌。

地缘冲突加剧风险：俄乌等国的地缘冲突存在激化可能，有可能导致全球金融市场出现大幅波动，甚至出现系统性风险。

关键词