美利信(301307)新股定价报告：双能驱动的一体压铸生力军

公司为汽车、通信两大行业的精密压铸零部件供应商。公司成立于2001 年，当前汽车业务占比约四成，包括发动机压铸件、新能源车三电系统压铸件等，其中新能源车业务预计将成为未来核心增量；通信业务占比约六成，主要为4G、5G 通信基站机体和屏蔽盖等结构件。公司拥有280T 至8800T 多种型号的压铸设备，客户覆盖汽车、通信领域龙头企业，如国内头部新能源车企、北美新能源车企，以及国内头部通信设备厂商、爱立信等。

电动轻量化红利+公司一体压铸竞争优势，有望推动其汽车业务翻倍增长。预计公司2022-25 年汽车业务营收分别14.7 亿、22.6 亿、28.4 亿、38.6 亿元，营收占比从1H22 的42%提至2025 年62%。

1） 新能源车带动铝压铸中大件市场扩张，带来行业红利。当前平均单车铸铝件用量约110-130kg，其中三电壳体将替代发动机铸件，新能源车独有的铝铸件增量约30-50kg/车，对应约1500-2500 元/车。此外，轻量化、成本驱动一体化压铸发展，预计国内一体化压铸市场空间将从当前16 亿元增长至2025 年超170亿元，CAGR 122%，2030 年约1500 亿元。公司新能源车产品主要为三电壳体，一体化压铸发展进度领先，未来有望充分受益于行业红利。

(资料图片仅供参考)

2） 头部客户、先发优势奠定公司成长基石。①公司积极把握头部客户增长机遇。

铝压铸中件领域核心竞争要素在于客户资源，公司当前汽车第一、第三大客户分别为国内、北美头部的新能源车企，未来有望持续受益于其销量增长及潜在ASP 提升。②中件先发优势带来产品性价比优势。由于公司经营通信类产品，其体积质量单价高于汽车零部件（200+元 vs 40-60 元），为公司更早积累了中大件研发生产经验，有助于汽车中型压铸件良率提升，更快形成性价比优势。

③一体化压铸也具备明确先发优势。一体压铸行业趋势明确，但下游实际获试制经验、订单甚至量产的压铸厂数量极有限，公司8800T 后地板、电池包已率先下线，先发优势将支撑后续新项目拿单能力，预计公司2023-25 年一体压铸营收分别为0.7 亿、1.6 亿、5.1 亿元，2024-25 年同比+1.3 倍、+2.3 倍。

全球5G 基站结构件持续增长，技术优势+头部客户为公司稳健成长护航。预计公司2022-25 年通信类业务营收分别为16.5 亿、17.2 亿、19.6 亿、22.3 亿元，保持稳健增长，营收占比将从1H22 的57%降至2025 年36%。

1） 海外5G 将继续推动行业温和增长。中国、北美5G 发展较快，渗透率约35%，但第三大市场西欧仅11%，其它地区低于5%。根据工信部，2023 年国内预计新建约60 万个5G 基站，同比下降，未来主要增长或将源自海外，我们预计未来3 年海外5G 基站增量有望超300 万个，在中国市场需求下滑的情况下，全球5G 基站市场仍有望实现5-10%的增速。

2） 公司散热铸件技术先发，头部客户护航长期稳增：①公司散热技术具有先发优势，拥有自主研发的高导热材料与高薄散热片压铸技术，可兼顾5G 基站散热所需的效率和轻量化。②龙头企业客户保障未来增长，公司通信业务收入主要来自于全球5G 基站设备前两大龙头企业，在此基础上，公司也有能力进一步拓展国内外其它头部5G 基站设备企业。

盈利预测：我们预计公司2023-2025 年归母净利分别为2.9 亿、3.9 亿、5.3 亿元，同比+28%、+37%、+34%，CAGR 33%。公司高盈利的通信类业务有望保持稳定增长，一体化压铸发展进度在业内处于第一梯队，综合通信、汽车类可比公司估值，同时考虑汽车零部件板块当前处于阶段性景气下行阶段，而在景气度回升阶段，参考前2 年估值变化，预计未来增长预期较高的一体化压铸产业链会首先实现估值修复，我们以2023 年EPS 为基准给予公司30 倍PE 估值，对应市值86 亿元，对应上市合理价格40.8 元。

风险提示：宏观经济、国内消费低于预期，原材料涨价超预期，海外通信需求增长不及预期，一体化压铸业务放量不及预期。

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