药明康德(603259)2023年一季报点评：季度扰动下依然实现稳健增长 全年可期_报资讯

公司是全球医药研发生产外包龙头企业，2023Q1 在去年同期的高基数和疫情放开的影响下保持稳健增长态势，各板块持续发力；部分早期业务受投融资影响和季度扰动，CDMO 持续高增长趋势，DDSU 有望进入分成收入收获期。公司继续维持2023 年5%-7%的收入增长目标以及12%-14%的经调整non-IFRS毛利率增长目标，显示了公司在全球领先的CRDMO 和CTDMO 业务模式驱动下持续发展的信心。综上，我们给予公司2023 年27 倍PE，对应目标价92元，维持“买入”评级。

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高基数下2023Q1 营收/业绩实现稳健增长。公司2023Q1 实现营收89.64 亿元，同比增长5.77%（剔除新冠商业化订单后，我们预估营收同比增长17%），我们判断在22Q1 增长基数较高的同时，23Q1 疫情放开对于业务运营有一定扰动。

23Q1 归母净利润21.68 亿元，同比增长31.97%；扣非归母净利润18.69 亿元，同比增长9.02%；经调整后净利润23.42 亿元，同比增长14.10%；毛利率39.9%，同比增长4.1pcts；经调整毛利率41.0%，同比增长3.2pcts；经调整净利率26.1%，同比增长1.9pct。费用率方面，2023Q1 公司销售、管理、研发、财务费用分别为1.96/7.24/3.98/1.62%，同比-0.08/+0.12/+0.68/+1.50pcts（共计+2.22pcts）。公司2023Q1 经营活动产生的现金流量净额人民币30.27 亿元，同比增长508.55%。截至2023Q1，公司员工人数43800 人（2022 年底为44361人）。

部分早期业务受投融资影响和季度扰动，CDMO 持续高增长趋势，DDSU 有望进入分成收入收获期。

Wuxi Chemistry（公司化学业务）2023Q1 收入64.33 亿元（同比+5.1%），剔除新冠商业化项目后，收入同比增长21.8%。Non-IFRS 毛利率为44.9%，同比增长4.6pcts。其中，药物发现（R）收入18.93 亿元（同比+8.5%），发现化学业务受全球投融资环境影响增速相对放缓)，工艺研发和生产(D&M)收入45.39 亿元（同比+3.8%），剔除新冠后同比增长30.0%，维持强劲增长态势。

公司坚定推行“跟随分子”策略，在过去12 个月内完成了超过42 万个定制化合物的合成。2023Q1，化学药工艺研发和生产应得总计258 个新分子，包括1个商业化阶段的新增分子，截至2022 年年末，D&M 管线累计达到2590 个（其中商业化项目55 个、III 期57 个、II 期301 个、I 期及临床前2177 个）。在新分子能力建设方面，新分子种类相关业务（TIDES）收入5.4 亿元，同比增长44.1%（主要为寡核苷酸/多肽药物）， D&M 服务客户数量达到112 个（同比+22%），服务分子数量达到193 个（同比+28%），服务收入达到4.2 亿元（同比+69%）。TIDES 业务拥有业界独特的新分子种类CRDMO 平台，端到端支持多种复杂化学偶联物的研发与生产。

Wuxi Testing（公司测试业务）2023Q1 收入14.53 亿元（同比+13.6%）。

Non-IFRS 毛利率为36.3%，同比增长0.6pct。其中，实验室分析及测试服务收入10.54 亿元（同比+15.9%），临床CRO 及SMO 收入3.99 亿元（同比+7.7%）。

其中SMO 收入同比增长16.9%，保持中国行业第一领先地位并持续发展；药物安评业务收入同比增长24%，保持亚太安评业务行业领先；医疗器械测试业务收入同比增长14%；我们预计实验室分析和测试业务中的早期业务受全球投融资环境影响增速相对放缓。

Wuxi Biology（公司生物学业务）2023Q1 收入5.77 亿元（同比+8.3%）。

Non-IFRS 毛利率为41.5%，同比增长0.1pct。2022 年全年新分子种类及大分子相关收入同比增长40%，占比提升至25.3%（2022 年末为22.5%）。截至2023Q1 末，公司累计交付了260+个ADC 药物项目，搭建了完整的从早期发现、体内外概念验证到临床前药效学研究的能力平台。

Wuxi ATU（细胞基因疗法CTDMO 业务）2023Q1 收入3.24 亿元（同比+8.7%）。其中测试业务收入增长8.6%；工艺开发业务收入下降55.4%，主要由于部分项目2022 下半年取消；生产服务收入同比增长7.1%。Non-IFRS 毛利率为-7.4%，同比增长0.1pct。截止2023Q1，公司临床前和I 期/II 期/III 期项目分别为52/8/8 个（2022 年末为50/10/8 个），其中2 个项目已提交上市申请（一个美国客户的TIL 项目，以及一个中国客户CAR-T 项目的LVV），2 个项目处于上市申请准备阶段，我们预计2023 年下半年迎来首个商业化项目。

Wuxi DDSU（国内新药研发服务部）2023Q1 收入1.66 亿元（同比-31.0%）。

Non-IFRS 毛利率为24.0%，同比-9.4pcts；收入下降主要由于中国客户需求下降，从而新项目数量减少；公司DDSU 业务也主动进行创新改革，新研发项目以全创新药物为主。2023Q1，公司为客户完成了3 个项目的IND 申报，并获得6 个临床试验批件。目前，有70/27/6 个项目正处于I 期/II 期/III 期阶段，有1个项目处于NDA 阶段，1 个项目已获批上市（2023 年3 月获批）。根据公司2022 年年报，2023 年公司将迎来药品上市后的销售分成收入，公司预计未来十年药品销售分成收入将有50%左右的复合增长。公司正在为客户开展15 个新分子种类临床前项目，包括多肽/多肽偶联药物（PDC）、蛋白降解剂和寡核苷酸。

一体化模式驱动客户数量和需求持续增长，公司新能力建设脚步不停。

2023Q1，公司新增客户超过310 家，活跃客户数量超过 6000 家，全球各地的客户对公司的服务需求保持强劲增长。公司来自美国客户收入人民币54.1 亿元（同比+3%,剔除新冠商业化后同比+22%）；来自中国客户收入人民币 16.7 亿元（同比+5%）；来自欧洲客户收入人民币14.4 亿元（同比+19%）；来自其他地区客户收入人民币 4.4 亿元（同比+12%）。公司来自原有客户收入人民币 88.8 亿元（同比+7%，剔除新冠后同比+18%）；来自新增客户收入人民币 0.8 亿元。截至2023Q1 期末，公司合同负债35.87 亿元，较期初+43.65%（增长10.90 亿元），同比增长8.83%（快于同期收入增速，我们判断侧面反应了在手订单的情况）。

得益于公司独特的CRDMO 和CTDMO 业务模式以及全球“长尾客户”

战略持续发力，客户渗透率继续提高，来自于全球前 20 大制药企业收入人民币 31.5 亿元（同比-17%，剔除新冠商业化后+1%，我们判断主要受订单季度交付节奏波动影响）；来自于全球其他客户收入人民币58.2 亿元（同比+25%），其中Biotech 客户收入同比增长53%。

截止2023 年2 月底，公司拥有27 条寡核苷酸生产线，总体积超过10,000升的多肽固相合成仪，和1000 多人的寡核苷酸和多肽研发团队。后期和商业化项目交付的速度、规模引领行业；同时整合原料药到制剂的一体化能力，2022年完成16 个化学成分生产和控制（CMC）一体化项目。公司计划在2023 年投入资本开支80 亿-90 亿元，同时继续推进全球各地多项设施的设计与建设，未来将更好地满足全球合作伙伴需求。

风险因素：药企研发投入不及预期；生物技术企业融资不及预期；业务订单不及预期；全球或国内疫情反复超预期。

盈利预测、估值与评级：公司是全球医药研发生产外包龙头企业，2023Q1 在去年同期的高基数和疫情放开的一定影响下保持稳健增长态势，各板块持续发力；部分早期业务受投融资影响和季度扰动，CDMO 持续高增长趋势，DDSU 有望进入分成收入收获期。公司继续维持2023 年5%-7%的收入增长目标以及12%-14%的经调整non-IFRS 毛利增长目标，显示了公司在全球领先的CRDMO和CTDMO 业务模式驱动下持续发展的信心；同时考虑到公司股本的变动（债转股上市和自主行权影响），我们调整公司2023/24/25 年EPS 预测至3.39/4.35/5.29 元（原预测为3.40/4.36/5.31 元），现价对应PE 分别为22X/17X/14X，参考可比公司（康龙化成、九洲药业、昭衍新药等）2023 年Wind 一致预期PE平均值25 倍，考虑到公司的行业龙头地位，给予公司2023 年27 倍PE，对应目标价92 元，维持“买入”评级。

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