环球今热点：王府井(600859)：有税业态稳步复苏 免税业态扬帆新启

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投资要点

事件：1）2022 年，公司分别实现营收、归母净利润、扣非后归母净利润108.00/1.95/-0.10 亿元，同比-15.32%/-85.45%/-101.01%；分别实现毛利率、净利率38.28%/1.26%，同比-3.86pct/-9.54pct；2）2022Q4，公司分别实现营收、归母净利润、扣非后归母净利润23.33/-2.20/-2.51 亿元，同比-59.37%、/129.30%/-165.73%；分别实现毛利率、净利率37.63%/-10.93%，同比-7.40pct/-24.74pct。

2022 年疫情冲击线下零售，门店关停叠加减租对公司业绩造成拖累。2022 年公司实现营业收入108.00 亿元，同比-15.32%；实现归母净利润1.95 亿元，同比-85.45%；实现扣非归母净利润-0.10亿元，同比-101.01%。受疫情影响，王府井旗下门店不同程度闭店或缩短营业时间，到店客流下滑，此外公司还为商户减租让利多重因素影响下，公司2022 年业绩较去年同期大幅下降。

百货业态贡献主要收入，奥莱业态毛利最高。1）百货实现营收55.38 亿元，同比-22.11%，毛利率31.77%，同比-5.37pct；2）购物中心作为承载更多新生活方式内容的大体量商业空间，总体波动较为平稳，实现营收 21.66 亿元，同比+5.07%，受公司收购购物中心公司的影响整体毛利率达49.13%，同比-1.36pct；3）奥特莱斯受3-6 月闭店数量多、时间长的影响，实现营收14.78亿元，同比-8.03%，毛利率 64.40%，同比-5.30pct；4）超市受刚需消费带动，降幅减缓，毛利率同比小幅提升，实现营收4.60 亿元，同比-6.64%，毛利率14.85%，同比+0.39pct；5）专业店市场需求萎缩，实现营收12.97 亿元，同比-15.91%，毛利率14.28%，同比-3.51pct。

疫情导致盈利能力下滑，叠加刚性费用支出拉高整体费用率。1）利润端，2022 年公司实现毛利率38.28%/同比-3.86pct，净利率1.26%/同比-8.70pct，或主要由于公司闭店较久、为租户减免租金，但联营模式下运营成本较为刚性而导致公司利润率下滑。其中，减免租金和保底及相关费用约3.92 亿元；2）费用端，2022 年公司整体期间费用率增加5.76pct 至32.62%，销售/管理/财务费率分别为15.75%/14.45%/2.43%，分别同比+2.86pct/+3.32pct/-0.42pct，其中财务费用率下降主要由于利息收入、汇兑收益增加的同时利息支出、手续费减少所致。

有税业态稳步增长，免税业态扬帆起航。2023 年1-2 月公司规模销售同比增长近13%此外，公司还以0.86 亿元增持王府井购物中心12%股权，收购完成后共计持有其60%股权，可确认投资收益3.01 亿元，进一步增厚整体业绩。随着线下消费逐步回暖，预计公司传统零售业务今年业绩将恢复可期。此外，万宁国际免税港于今年初对外营业，小程序也已上线。截至2022 年末，招商团队共深入对接免税品牌823 个，涉及8 大业态29 个细分品类。公司积极推进线上线下共同发展，打通会员体系，全年会员数量近2000 万，助力有税+免税相互赋能。

盈利预测与评级：公司积极推进入税业态落地，打造“有税+免税”新模式。我们对公司盈利预测做出调整，预计2023-2025 年归母净利润分别为9.85/10.79/13.26 亿元，对应EPS0.87/0.95/1.17元，对应2023 年4 月24 日收盘价PE 分别为25.7/23.5/19.1 倍，维持“增持”评级。

风险提示：宏观经济风险、市场竞争加剧、新业态发展不及预期风险

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