濮阳惠成(300481)点评：顺酐酸酐衍生物价格下行致Q1业绩承压 期待风电、电网领域需求放量

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投资要点：

公司发布2023 年一季报：报告期内，公司实现营收3.50 亿元（YoY-7%，QoQ-12%），实现归母净利润0.70 亿元（YoY-16%，QoQ-31%），扣非归母净利润0.61 亿元（YoY-24%，QoQ-40%），业绩低于预期。23Q1 公司综合毛利率为29.26%，同比下滑5.95pct，环比下滑6.00pct，净利率20.10%，同比下滑2.22pct，环比下滑5.42pct。23Q1 业绩低于预期，主要原因：1）顺酐酸酐衍生物价格下调，盈利能力下滑；2）功能中间体下游需求不及预期。

原材料价格低位致顺酐酸酐衍生物价格承压，期待风电、电网领域需求加速放量。23Q1公司积极应对经营环境变化，深化供应链布局，释放新装置产能，顺酐酸酐衍生物销量同比增长超过25%。但根据百川资讯数据，主要原材料顺酐随着新增产能释放，其价格从2022 年2 月份1.35 万元/吨的高点持续下跌至目前0.75 万元/吨左右。原材料价格持续低位，公司顺酐酸酐衍生物产品价格随之下调，盈利空间不断收窄。我们认为顺酐酸酐衍生物未来需求端确定性强，尤其在电器绝缘、复合材料增速显著，公司是国内顺酐酸酐衍生物龙头企业，规模最大且品种最全，目前具备产能7.1 万吨，福建古雷基地5 万吨项目有序推进中，预计2023 年Q4 建成投产，为公司业务增长奠定产能基础。

消费电子悲观预期逐步触底，行业复苏有望加速公司功能中间材料放量。公司功能中间体材料主要产品是以芴类、咔唑类等为主的OLED 材料，受益国内OLED 产业的快速发展，公司业务同样进入高速发展阶段。2022 年以来，受电子终端产品需求疲软影响，公司功能中间体材料业务增速放缓。我们认为随着下游库存逐渐出清，消费电子需求将逐步回暖，面板行业复苏将带动公司功能中间体材料业务有望加速成长。同时公司古雷基地3200 吨功能材料中间体项目有序建设中，产品品类进一步向高端化延伸，使得公司能够把握OLED光电材料等高端产业发展机会，打开长期成长空间。

投资分析意见：顺酐酸酐衍生物价格下行，功能中间体需求不及预期，下调公司2023-2025年归母净利润预测为3.82、5.05、6.47 亿元（原值为5.01、6.31、7.69 亿元），对应PE分别为16、12、10X, 可比公司万润股份、瑞联新材2023 年平均PE 为17X，维持公司“增持”评级。

风险提示：1）下游需求不及预期；2）新项目进度不及预期；3）原材料价格大幅波动。

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