沪农商行(601825)：营收逆势突围 资产质量稳定

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投资要点

Q1营收增 长强劲，中收表现亮眼。公司2022 年营收同比+6.1%，归母净利润同比+13.2%，2023Q1 营收同比+7.5%，归母净利润同比+12.4%，Q1 营收实现强劲增长，主要驱动因素包括规模稳步扩张和减值节约，23 年一季度中收较快增长对营收形成有力支撑。拆分来看：（1）23Q1 净利息收入同比+3.8%，息差受LPR 重定价影响下行，生息资产规模同比+11.3%，带动净利息收入稳健增长。（2）23Q1 手续费净收入同比+9.1%，表现好于同业，预计主要得益于代销保险业务增长较快。（3）23Q1 其他非息收入同比+35.2%，主要是去年同期基数较低。成本方面，23Q1 成本收入比26.4%，同比下降0.2pcts；资产减值损失同比-26.6%，信用成本0.29%，同比下降0.14pcts。

规模稳步扩张，科技型企业贷款保持高增。资产方面，2022、2023Q1 公司总资产同比分别+10.6%、+11.8%，贷款同比分别+9.3%、8.6%，22 年信贷增量中，对公贡献超过70%，公司加大对制造业、科创金融、绿色金融等重点领域的信贷投放力度，制造业贷款同比增长19%，科技型企业贷款同比增长35.4%。23Q1 信贷增量绝大多数来自对公，公司持续打造以科创金融为特色的服务体系，科技型企业贷款较去年末大幅增长7.2%；零售贷款余额较去年末小幅下降，其中按揭贷款较去年末下降2.5%，预计与需求偏弱以及提前还贷有关。负债方面，2022、2023Q1 存款同比分别+12.4%、10.9%，一季度存款增量主要来自个人存款，对公存款较去年末小幅下降，预计与财政存款竞争加剧有关。

23Q1 息差受LPR 重定价影响下行。公司2022 年息差同比-3bp，其中贷款收益率同比-12bp，主要受整体利率环境影响，存款成本率同比-5bp,负债成本改善主要得益于公司强化存款主动管理，优化存款结构。23Q1 息差（期初期末口径）环比-9bp，主要受LPR 重定价影响，二季度后息差有望逐步企稳。

资产质量保持稳定。2023 年一季度末，公司不良率环比上升3bp 至0.97%，关注率环比下降17bp 至0.57%，不良+关注总体呈现较好改善趋势。拨备覆盖率2022 年同比小幅上升，但23Q1 环比下降23pcts 至423%，拨贷比23Q1环比下降11bp 至4.1%。房地产方面，公司2022 年对公房地产贷款余额逐步压降，年末房地产不良率1.39%（同比上升15bp，较上半年上升7bp），显著好于同业， 地产风险相对较小。

我们小幅调整公司2023、2024 年EPS 至1.30 元、1.50 元，预计2023 年底每股净资产为11.89 元。以2023 年4 月27 日收盘价计算，对应2023 年末的PB为0.49 倍。维持“增持”评级。

风险提示：资产质量超预期波动，监管政策超预期变化

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