天新药业(603235)：B族维生素龙头 存量业务待底部反转 增量扩品类打开成长空间

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投资要点：

天新药业是全球B 族维生素龙头。公司主要从事单体维生素产品的研发、生产与销售，产品包括维生素 B6、维生素 B1、生物素、叶酸、维生素 D3、抗坏血酸棕榈酸酯、维生素E 粉等，经过多年发展，公司已经成为全球知名的单体维生素生产企业，在维生素B6、维生素B1、生物素等多个细分市场具备竞争优势，主力品种维生素B6 和维生素B1 产品的市场占有率超50%，达到全球领先水平。

维生素行业多呈寡头垄断，目前绝大部分产品价格均处周期低位水平。维生素行业呈现三大特征：（1）2022 年，全球维生素总产量约49 万吨。全球维生素总产量占全球饲料产量的万分之四，在饲料中占比非常小。总体来说，维生素的下游饲料端需求变化，呈现出相对稳定的态势。（2）行业供给端多呈寡头垄断，行业集中度高，需要较强的规模优势。（3）疫情影响下，2020-2022 年三年需求产生较大波动。2022 年，受到消费增长乏力、养殖业盈利不佳、国际形势变动、下游去库存等方面的影响，维生素行业的国内外需求表现较弱，多个维生素品种的市场价格持续低迷。除维生素E 和泛酸钙外，大部分品种还是在低位震荡或下行阶段，价格基本位于低位水平。

天新药业：存量业务待底部反转，增量扩品类打开成长空间：一方面，公司主力产品维生素B6 和维生素B1 占营业收入比重超70%，两大主力产品价格处于相对低位水平，价格反弹初期；另一方面，公司在进一步做大做强维生素B6、维生素B1、生物素等现有产品的同时，还将进一步拓展维生素A、维生素B5、胆固醇、25-羟基维生素D3 等产品丰富产品组合，增强生产、研发和销售的协同效应，为公司增强持续盈利能力奠定基础。新品种上市投产后，有望再造一个天新药业，打开长期成长空间。

盈利预测与投资评级。我们预测公司2023-2025 年营业收入分别为24.5 亿、28.98 亿和30.91 亿，增速分别为6.29%、18.26%和6.68%；归母净利润分别为6.69 亿、9.27 亿和9.94 亿，同比增长7.59%、38.52%和7.23%。可比公司2023 年平均PE 估值水平为23倍，给与天新药业2023 年估值为23 倍，则目标市值为155 亿，公司2023 年5 月11 日收盘市值为123 亿，有26.02%的上涨空间，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：1、新产能建设进度不达预期；2、原材料价格波动；3、环保政策变动；4、产品价格大跌超出预期；5、行业竞争加剧风险

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