实时：固定收益周报：城投提前兑付 有哪些关注点？

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非事先约定的提前兑付，往往意味着主体账上具备闲置资金，或者存在更换为较低融资成本方式的能力。由于提前兑付节奏与债务置换轮次之间存在弱联系，市场对其保有关注。本文首先界定了提前兑付（非事前约定）与提前偿还条款之间的区别，进一步分析了提前兑付原因，最后对提前兑付的历史规律作分角度统计分析。

提前兑付行为广义上可分为设立提前偿还条款情况下的提前兑付行为和未设立提前偿还条款情况下的提前兑付行为。本文主要研究的是非条款约定的提前兑付，即提前兑付中未设立提前偿还条款的债券和有提前偿还条款中的第二类情形，均需要通过召开持有人会议的方式确定债券偿付方案并提前兑付的债券。2015 年以来，拟提前兑付的非条款提前兑付城投债共计969 只，偿还规模共计5685.50 亿元。969 只债券中，有849只债券的提前兑付决议在持有人会议中通过，未通过的有79 只，未表决及取消的共计41 只。

提前兑付历史回顾。2015 年7 月，出现了历史上第一只发布公告拟提前兑付的城投债“12 德泰MTN1”。第一只成功提前兑付的城投债“13 泰华信PPN001”于2016 年3月发布召开持有人会议公告并完成了提前兑付。2016 年4 月至2017 年6 月期间，仅有13 只城投债发布公告拟进行提前兑付。2017 年7 月起，城投债提前兑付规模增长迅速，大规模的提前兑付一直持续到2018 年7 月末。此后，城投债提前兑付遇冷，偿付规模和只数均出现大幅下降。2020 年起，提前兑付规模较2019 年有所增加，除个别年份出现短暂的提前兑付小高峰外，提前兑付一直保持着较为稳定的规模。

债券提前兑付的原因可以分为债务置换、维护区域信用环境、触发约定条款、资金安排等。债务置换是指将非政府债券形式的存量政府债务置换为期限更长、利率更低的政府债券。维护区域信用是指当个体资质的弱化，通过提前兑付可以为市场传递积极信号，避免对区域信用产生负面影响。触发约定条款是指当募投项目发生变化或违反了募投条款中的规定，公司提议提前兑付债券。资金安排是指若发行人为了有效降低融资成本或避免存续债券维持成本，选择提前兑付部分存续债券的全部或部分规模。

从地区分布看，2015 年以来各地区提前偿付规模和只数差异较大。提前兑付规模和只数最大的省份均是辽宁省，偿还金额共计782.92 亿元，偿还只数97 只。从行政层级看，2015 年以来地市级城投拟提前兑付债券规模占总规模比重达到58%，省级占比最少，仅为5%，区县级为37%。地市级城投与区县级城投只数相近，地市级城投占比52%，区县级城投占比44%。从兑付方式看， 2015 年以来拟提前兑付的债券中，以面值和中债估值净价提前兑付的只数较多，占比分别为34%和38%。面值兑付只数占总只数比例逐年上升，中债估值净价兑付占比呈现下降趋势。从兑付原因看，2015-2019 年，提前兑付主要受债务置换驱动，2020 年以来，发行人主要是出于降低融资成本或避免维持成本的考虑而提前兑付。

在提前兑付驱动因素为资金安排的前提下，提前兑付多数情况下可以视为区域资金宽裕度的风向标。近年债券提前兑付的主要驱动因素包括资金安排和债务置换等。2021 年以来不含提前偿付条款但拟进行提前偿付的债券多分布在四川、重庆、山东、江苏及湖南等地。资金安排中，既包括使用自身闲置资金或无息资金兑付，也包括获取来自金融机构的更低成本替代融资渠道。无论是使用外源或是内源资金兑付，都与城投平台自身资质改善、融资能力增强有关，多数情况下可以体现出主体乃至区域的资金宽裕度。

信用债市场回顾：本周信用债发行总额1,452.93 亿元，较上周上升63.03%，净融资额为-285.90 亿元，较上周净融资规模提高79.32%，其中城投债净融资为99.16 亿元，由上周的净偿还（-344.62 亿元）转为净流入，产业债净融资为-385.06 亿元，净偿还规模较上周下降62.90%。本周信用债市场成交活跃度下降；1 年期中短票据收益率下行、3 年期和5 年期中短票据收益率上行。本周有4 家信用债发行人主体评级上调，无下调情况。

风险提示：数据更新不及时及提取失误；统计口径不一致；提前兑付原因判定有误；市场环境变化。

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