普门科技(688389)：业绩保持高速增长 平台化布局效果显著_聚焦

核心观点

2022 年公司营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别同比增长26.34%、32.12%、42.98%；2023Q1公司营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别同比增长32.29%、31.23%、29.33%，业绩增速可观。短期来看，疫情后公司体外诊断及治疗康复产品均有望保持快速增长，公司加大医美产品冷拉提等的推广力度，有望贡献新的盈利增长点；中长期来看，公司在现有业务基础上，积极探索孵化家用消费健康、一次性内镜等蓝海市场产品，随着公司产品管线的进一步丰富、市场的持续开拓，未来公司成长天花板有望进一步打开。

事件

(资料图片仅供参考)

公司发布2022 年年报及2023 年一季报

公司2022 年实现收入9.83 亿元，同比增长26.34%；归母净利润2.51 亿元，同比增长32.12%；扣非归母净利润2.33 亿元，同比增长42.98%，EPS 为0.60 元/股。2023 年一季度实现收入2.78 亿元，同比增长32.29%；归母净利润0.88 亿元，同比增长31.23%；扣非归母净利润0.83 亿元，同比增长29.33%，EPS 为0.21 元/股。

简评

业绩增速可观，平台化布局效果显著

2022 年公司营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为9.83、2.51、2.33 亿元，分别同比增长26.34%、32.12%、42.98%。疫情下公司收入利润仍实现快速增长，主要原因有：1）公司治疗与康复产品线中的核心临床医疗产品如空气波、排痰机、高流量氧治疗仪等继续保持较好业绩增长，同时皮肤医美系列产品逐步推广上量；2）公司体外诊断线系列产品在国内和国际市场中的竞争力进一步提升，临床应用持续上量，特别是发光和糖化两大系列产品拉动了相关业绩增长；3）公司两大产品线组织架构聚焦整合，国内外营销团队能力持续提升，人员效率逐渐提高， 推动了业绩增长。22Q4 公司实现营收3.10 亿元（+32.28%）、归母净利润0.98 亿元（+44.52%）、扣非归母净利润0.89 亿元（+43.32%），22Q4 收入利润端仍实现同比快速增长，预计主要由部分重症康复设备及心肌、炎症体外诊断产品快速增长带动。

分产品拆分，2022 年治疗与康复类收入2.27 亿元（+26.07%，其中医用产品收入2.18 亿元，家用产品收入0.99 亿元）治疗与康复产品线中的核心临床医疗产品如空气波、排痰机、高流量氧治疗仪等保持高速增长，同时皮肤医美系列新产品逐步推广上量；体外诊断类收入7.49 亿元（+26.35%，其中检验设备收入2.68 亿元，检验试剂收入4.80 亿元），主要得益于公司体外诊断线系列产品竞争力进一步提升，临床应用持续上量，特别是发光和糖化两大系列产品拉动了板块增长。分地区来看，2022 年公司国内收入6.53 亿元（+28.93%），海外收入3.23 亿元（+21.23%），公司报告期内加强了国内外营销系统能力建设，国际销售渠道开发速度加快，产品覆盖能力显著提升，带动公司产品出口显著增长。

2023Q1 公司营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为2.78、0.88、0.83 亿元，分别同比增长32.29%、31.23%、29.33%，行业恢复趋势明显，公司业绩增速可观。利润端增速略低于收入端，主要是由于管理费用率及销售费用率均有所提升，管理费用率为4.84%（+0.11pct），销售费用率为13.49%（+3.70pct）。

体外诊断领域差异化定位，延伸布局治疗康复领域公司专注于体外诊断、治疗与康复两大领域产品的开发。在体外诊断领域，公司基于电化学发光、免疫比浊、液相色谱、免疫荧光、血凝力学测试、分子诊断等六大技术平台，持续开发差异化产品，2022 年公司自主开发的高速全自动电化学发光免疫分析仪eCL9000 已取得注册证并开始上市销售，新发光平台支持高达300 测试/小时，同时一次在机支持多达40 个试剂盒（测试项目），能够大幅提升客户的操作便利性和测试效率。新增电化学发光免疫分析配套试剂6 项，补全了特色的胃功能检测项目套餐。在治疗与康复领域，公司主要在创面治疗、呼吸重症、围术期加速康复、疼痛康复、能量医美技术平台上进行产品开发，现有产品包括多功能清创仪系列、光子治疗仪、超声多普勒血流分析仪、空气波压力治疗系统、高频振动排痰仪、脉冲磁治疗仪、冲击波治疗仪、中频干扰电治疗仪和红外治疗仪等。公司近年来通过并购京渝激光与为人光大全面布局光电医美领域，目前核心产品“冷拉提”为创新的抗衰设备，无热损伤、安全高效，与传统抗衰项目相比优势明显，有望成为抗衰领域爆品。

财务数据基本正常，费用控制良好

公司2022 年综合毛利率为58.52%，同比减少3.08 个百分点，预计主要由于低毛利的家用治疗康复产品及体外诊断设备收入占比提升；销售费用率为15.03%，同比减少0.31 个百分点，管理费用率为4.67%，同比提升0.06 个百分点，基本保持稳定；研发费用率为17.37%，同比减少2.65 个百分点，随着收入提升研发费用率占比有所下降，但研发投入仍保持较高水平；经营活动产生的现金流量净额同比增长 49.24%，主要由于公司销售商品收到的现金增加；投资活动产生的现金流量净额为-5.33 亿元（去年同期为-1.30 亿元），主要由于定期存款增加；筹资活动产生的现金流量净额为0.53 亿元（去年同期为-0.83 亿元），主要由于短期信用贷款增加。

2022 年应收账款周转天数为26.77 天，同比增加11.53 天，应付账款周转天数为66.21 天，同比减少15.66 天。

其余财务指标基本正常。

2023Q1，公司综合毛利率为65.99%，同比提升2.33 个百分点，预计与产品结构调整及规模效应释放有关；销售费用率为13.49%，同比提升3.70 个百分点，随着市场恢复，市场推广活动等增多；管理费用率为4.84%，同比增加0.11 个百分点，主要由于经营规模扩大导致薪酬及办公费增加所致；研发费用率为11.77%，同比减少3.66 个百分点。经营活动产生的现金流量净额为0.23 亿元（+21.36%），主要由于销售收款增加所致。

盈利预测与估值

推荐理由：从政策方面，近年来国家层面密集发布《关于加快推进康复医疗工作发展的意见》、《关于开展康复医疗服务试点工作的通知》等促进康复学科发展的重磅政策，预计今年行业恢复，对公司治疗康复业务带来一定的增量催化；今年预计将进行IVD 部分项目的省级联盟集采，公司在IVD 领域整体市占率不高，在部分细分领域具有差异化竞争优势，预计集采政策对公司业务影响有限。短期来看，疫情后公司体外诊断及治疗康复产品均有望保持快速增长，公司加大医美产品冷拉提等的推广力度，有望贡献新的盈利增长点；中长期来看，公司在现有业务基础上，积极探索孵化家用消费健康、一次性内镜等蓝海市场产品，随着公司产品管线的进一步丰富、市场的持续开拓，未来公司成长天花板有望进一步打开。

2023 年随着院内诊疗逐步恢复正常，叠加大发光等新产品拉动，公司IVD 板块有望维持高增长，假设IVD业务保持约31%增长，其中试剂和设备增速一致；在康复行业整体采购招标恢复的情况下，假设公司治疗康复板块2023 年收入保持30%增长，其中医美产品预计增速达到40%。综上，则公司整体收入能实现约31%增长。

我们预测2023-2025 年，公司营业收入分别为12.87、16.79、21.27 亿元，分别同比增长30.88%、30.51%、26.65%；归母净利润分别为3.29、4.28、5.48 亿元，分别同比增长30.72%、30.09%、28.03%。以6 月1 日收盘价（25.80 元/股）计算，2023-2025 年PE 分别为33、26 和20 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示

市场竞争风险：在体外诊断及治疗康复行业，国产公司注册获批产品越来越多，势必会使得行业竞争加剧；行业政策变化风险：医保局针对体外诊断产品带量采购政策持续，如果涉及到公司占比比较高的产品，对公司的业务影响具有一定的不确定性；

新产品推广进度不及预期：公司坚持平台型布局，新布局的业务（如医美能量源设备）跟传统业务既有协同性，针对的科室也有一定的区别，存在市场推广是否顺利的风险；汇兑波动风险：公司有部分业务是外汇结算，存在受汇率波动影响的风险。

敏感性分析：公司集采产品存在毛利率下降风险，假设23 年公司毛利率从62%下降至60%，则公司整体净利润从目前预估的3.29 亿元下降至3.03 亿元。

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