中航重机(600765)：产业链一体化提速 驱动新一轮高成长

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事件：中航重机 拟受托管理聚能钛日常经营：6 月12 日晚间，公司发布公告，公司于6 月10 日与青海水电集团、青海聚能钛签订受托经营管理协议。

点评：

公司有望加速打通钛合金返回料体系，产业链一体化布局迈出关键一步。市场可能担心行业增速放缓造成竞争加剧，但我们认为，我国军用机身、发动机锻件市场空间广阔，而以C919、ARJ21 为代表的民机陆续取得突破，行业天花板言之尚早。我们判断，公司作为国内稀缺的航空锻造龙头，持续聚焦锻铸主业，正在加速形成“材料研发与再生-锻铸件成形-精加工及整体功能部件”的新生态配套环境，景气上行焕发新机，有望迎来新一轮高成长。我们维持公司盈利预测：2023-2025 年归母净利润为16.2/22.68/30.64 亿元，CAGR37.5%，对应PE 为22/16/12 倍，维持“买入”评级。

向上游加速打通原材料循环体系，成本有望持续降低：1）受托管理聚能钛，钛合金循环体系搭建有望提速：聚能钛集钛矿资源开发利用、钛及钛合金熔铸、加工及销售于一身，有望促进公司开展钛合金材料再生及熔炼业务研究。

2）高返回比再生高温合金制备工艺取得重要进展，“提质”+“降本”双管齐下：公司联营企业中航上大应用70%返回料的GH4169 产品已通过现役主力航空发动机型号验证评审，并开始批产供货。

向中游推进高端产能建设，盈利能力与市场份额有望提升：1）推动大型化、精密化、整体化产能建设，核心竞争力有望持续提升：2018-2023 年，公司先后三次定增募资合计58.2 亿，用于西安新区先进锻造产业基地等项目建设，我们预计2023-2026 年是产能释放高峰期，规模效应有望进一步凸显。

2）补齐大锻件产能短板，市场份额有望提升：公司6 月2 日发布公告收购宏山锻造80%股权，交割基准日暂定为6月30日，有望整合宏山锻造500MN锻机及铝合金锻造优势；公司2021 年募投项目投入的大型模锻液压机有望在2023 年底投产。3）布局铸造行业，推动横向扩张：公司于2022 年对参股子公司安吉精铸增资5000 万，提升其关键核心产品制造工艺水平和产能。

向下游打造“研发+产业”新业态，公司产业链地位有望提升：1）顺应客户零部件交付需求，推动技术研究院建设：建设“原材料制备-锻铸件成形-零部件加工-部组件装配”的全流程循环制造业态，形成整体优势，有望提升客户粘性，降低生产成本。2）加强精加工产能建设，缩短下游产业链条：2022年公司对子公司永红和力源投入大量机加工设备，我们认为，精加工产能建设有助于提高产品附加值，亦有利于加强对切屑/废料的控制，促进材料循环体系的打通。

风险提示：新产能释放进度不及预期；收购宏山锻造不及预期。

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