5月经济数据点评：5月经济数据点评地产周期再探底 基建制造稳投资

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投资要点

大众消费复苏持续，可选商品低位企稳。5 月社会消费品零售总额在限额以下商品和餐饮零售的拉动下稍好于我们预期，消费结构中表现较好的主要是中低收入人群就业改善所带动的必需品和大众服务消费，中高收入人群财富效应预期较弱、地产周期磨底持续影响可选商品消费意愿。

制造业、基建维持高增，房地产投资探底，投资基数再度下修。5 月固定资产投资累计同比4.0%，较上月下滑0.7 个百分点，测算单月同比1.6%，较上月下滑2 个百分点，投资整体趋弱但稍好于我们预期。三大类投资分化加剧，基建投资维持较高增长区间、持续对中低收入人群就业形成拉动。房地产开发投资再度探底，单月同比-10.5%跌幅扩大，一季度积压需求集中释放未能扭转开发商的谨慎预期。

住宅销售继续降温，竣工改善速度放缓。5 月住宅销售面积累计同比2.3%，测算单月同比0.6%，基数进一步下探未能扭转弱势，房价环比涨幅收窄，居民部门积压的地产需求连续两个月明显降温，购房意愿尚未恢复。新开工面积单月同比-29.7%跌幅扩大0.8 个百分点，反映地产商预期仍然谨慎。住宅竣工当月同比17.8%，增速较上月回落14.3 个百分点，土储不足制约开发商周转效率，竣工改善速度放缓。

工业生产增速受限，高库存持续削弱中上游生产动能。5 月工业增加值同比3.5%回落2.1 个百分点，两年平均增速2.1%小幅改善0.8 个百分点但仍大幅弱于一季度。以两年平均增速计，采矿业（2.8%）、公用事业（2.5%）有所降温，制造业（2.1%）温和改善。上中游制造业生产受到高库存的持续抑制作用普遍有所弱化，下游面向全球需求的高端制造业如电子产业链生产较前4 个月有比较明显的改善。

外来农业户籍就业明显改善，城镇年轻人群失业再度增加。5 月失业率维持于5.2%的上月水平，明显低于2020 年和2022 年同期，总体就业情况较为稳定。结构分化加剧，外来农业户籍失业率大幅，同比下行达1.3 个百分点，带动15-59 岁失业率再降0.1%至4.1%的新低，显示基建投资相关的建筑业就业今年以来持续大幅增加。城镇户籍人口为主的16-24 岁失业率却再度上行至20.8%的新高，显示城镇地区年轻人购房购车需求相对不强，对工作岗位期待较高，属于结构性失业。

当前中美供需结构相反，我国内需整体偏弱而制造业供给能力强劲。一方面，房地产周期尚未见底令中高收入人群财富效应预期偏弱，消费意愿较低，可选商品消费和高档服务消费改善动能相对不强。另一方面，基建投资实际增速持续维持高位，带动中低收入人群就业改善、必需品和大众服务消费稳健复苏。今日MLF 利率下调10BP，央行主动实施货币政策中性偏松操作并不直接受海外货币环境仍然偏紧的约束，但当前房地产周期磨底根本原因在于产业布局区域不均衡和人口流动的过度单向化，不应期待货币政策对一线城市房地产需求直接进行刺激，后续我们预期中的降息降准操作更多可能是指向基建投资——中低收入人群就业改善——大众消费复苏这条经济逻辑。维持全年降准100BP（每季度25BP）、1Y LPR 和MLF利率下调20-30BP，5Y LPR 下调10-15BP 的预测不变。

风险提示：稳增长政策力度不及预期。

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