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三棵树(603737)：收入增长彰显强阿尔法利润率表现超预期

2023-07-10 10:44:16 来源：广发证券股份有限公司

【资料图】

核心观点：

公司发布2023 年半年度业绩预增公告。23H1 预计实现归母净利润3.0-3.3 亿元，同比增加213-244%，扣非后归母净利润2.1-2.4 亿元，同比增加2703-3104%；单23Q2 来看，预计实现归母净利润2.7-3.0亿元，同比增加103-126%，二季度业绩超市场预期。

渠道扩张+品类拓展，23H1 营收增长20%+，收入增速领跑消费建材公司。公司坚持渠道为王，未来发展重心（小B+C）前期做了大量渠道铺设和销售人员的储备，依靠小B 高增长（预计较整体增速更快），23H1 营收增长20%+，倒推预计23Q2 增长20%左右；此外，公司也在以品牌和渠道为核心扩品类，从单一涂料转向提供“六位一体”（涂料+保温+防水+地坪+辅材+施工）的集成解决方案。随着地产步入成熟期，需求逐步从新建切向旧改和重涂，存量市场里行业流量入口将导向小B 和C 端，公司深入渠道扩张和品类拓展，收入高增可持续。

单季度利润创历史新高，利润率明显提升，未来提升空间仍很大。以23Q2 收入增长20%测算，业绩预告区间对应单季度归母净利率7.6-8.4%。一方面，公司坚持成本领先，叠加原材料价格大幅回落（根据Wind，23H1 钛白粉/丙烯酸均价同比-21%/-52%），毛利率同比显著提高。另一方面，坏账21-22 年充分计提后（合计约10.3 亿元），剩余风险敞口不大，对利润拖累减少。且随着规模增长、人效提升，销售费用率和运费率等下降空间仍较大。

盈利预测与投资建议。我们预计公司23-24 年EPS 分别为2.23、3.48元/股，按最新收盘价对应PE 分别为27.70、17.74 倍，维持23 年50xPE 的判断，对应合理价值111.57 元/股，维持“买入”评级。

风险提示。渠道开拓和人效释放低预期，新品类拓展及销售低预期，原材料价格波动超预期。

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