五洲特纸(605007)：看好未来盈利拐点 产能规划陆续落地

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事件：公司发布2023 年半年度报告。报告期内，公司实现营收28.41 亿元，同比下降4.44%；归母净利润亏损0.12 亿元，同比下降105.68%；基本每股收益 -0.03 元/股。其中，公司第二季度单季实现营收15.83 亿元，同比下降3.63%；归母净利润0.18 亿元，同比下降84.02%。

毛利大幅下降，费用率有所改善，净利率同比下滑。毛利率方面，报告期内，公司综合毛利率为5.27%，同比下降9.87 pct。其中，23Q2 单季毛利率为6.75%，同比下降7.35 pct，环比提升3.33 pct。

费用率方面，2023 年上半年，公司期间费用率为4.32%，同比下降1.95 pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.22% / 1.27%/ 1.18% / 1.66%，分别同比+0.05 pct / -0.1 pct / -1.36 pct / -0.53 pct。

净利率方面，报告期内，公司净利率为-0.43%，同比下降7.61 pct；23Q2 单季净利率为1.12%，同比下降5.62 pct，环比提升3.49 pct。

浆价实现大幅下行，看好特种纸盈利改善。伴随海外纸浆产能投产，全球纸浆价格快速下行，2023 年8 月10 日，中国阔叶浆、针叶浆及化机浆分别为4,623、5,532、3,967 元/吨，分别较此前高点下降32.54%、27.42%、27.16%。近期浆价企稳回升，考虑到浆厂新项目产能仍在爬坡以及需求大幅修复不明朗，在浆厂没有超预期检修减产的前提下，预计下半年浆价上行空间有限。而特种纸下游需求表现较为刚性，且竞争格局较优，纸价表现一定韧性，看好下半年低价浆库存逐步应用带来盈利改善。

林浆纸一体化发展，持续推进产能建设。公司为特种纸行业龙头，截至报告期末，已建成9 条原纸生产线，产能近137 万吨。2023年上半年，公司完成机制纸产量 48.17 万吨，销量42.62 万吨，同比分别减少5.38%和13.83%。江西30 万吨化机浆生产线于2022年正式开建，预计2023 年第四季度将投入使用。同时，公司为加速湖北基地一期项目建设进度，将原可转换债券募投项目变更为“湖北祉星纸业有限公司449 万吨浆纸一体化项目一期工程”项目，预计2024 年年中可建成投产。

投资建议：公司为特种纸行业龙头，稳步推进产能建设，浆价下行料将释放盈利弹性，未来有望快速成长，预计公司2023 / 24 / 25年能够实现基本每股收益0.72 / 1.49 / 1.84 元/股，对应PE 为21X/ 10X / 8X，维持“推荐”评级。

风险提示：经济增长不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。

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