宏观经济点评：金融数据低于预期 政策储备持续释放

人民币信贷：居民与企业贷款超季节性回落

7 月新增信贷下滑，大幅弱于季节性。7 月新增人民币贷款3459 亿元，同比少增3331 亿元，尽管7 月为信贷小月，但本次比近五年同期均值少增7064 亿元，创近十年来新增信贷的新低。

结构上看，非银贷款多增，企业与居民贷款同时下滑，地产销售磨底与基建资金面放缓是主要因素。个贷增长依然被地产销售行情低迷拖累，而7 月个人短期贷款如消费贷的下滑可能与上半年增长较多带来的透支效应有关。企业中长贷同比少增747 亿元，是2022 年7 月以来首次同比负增。一方面，银行信贷大规模投放在二季度进入尾声，7 月属于缓冲期，金融机构贷款投放力度不及上半年。

(资料图片)

企业收入下滑明显、抵押资产价值缩水等因素或也对银行贷款投放形成制约。另一方面，随着政策性金融工具的使用收尾，基建中长期配套贷款相应减少，企业中长贷增长乏力。企业短贷同比少增239 亿元，反映企业经营活跃度边际回落。

此外，表内票据的多增和票据利率在7 月持续下行指向较弱的贷款结构下银行冲量的现象。

社融：信贷放缓导致社融超预期下行

7 月新增社融5282 亿元，同比少增2503 亿元，社融存量增速下降0.1 个百分点至8.9%。实体部门中长期需求放缓叠加政府债券发行并未改善，社融主要的拖累项为人民币贷款和直接融资。

社融口径新增人民币贷款364 亿元，同比少增3724 亿元，在地产偏弱、基建支撑作用下降的同时，金融机构信贷支持力度边际有所减弱，居民和企业融资需求显著放缓。表外融资总体同比少减。表外票据和信托贷款分别同比少减782 和多增628 亿元，委托贷款小幅缩量，同比少增81 亿元。

政府债券新增4109 亿元，同比小幅多增。截至7 月底，地方政府专项债共发行2.48 万亿。截至8 月11 日，还剩余约1.05 万亿新增专项债额度。根据2023 年新增专项债需于9 月底前发行完毕的要求，预计8-10 月专项债将加力发行，大概率在10 月底前发行完毕。鉴于2022 年三-四季度政府债券规模较低，后续政府债券融资同比将有所改善。

M2 与存款：M2 降幅走阔，居民和企业存款同比多减

7 月M1 同比下降0.8 个百分点至2.3%，M2 同比下降0.6 个百分点至10.7%。社融-M2 剪刀差有所改善，回升至-1.8%（前值为-2.3%）。相比6 月，M1 降幅缩小，M2 降幅走阔。存款结构来看，居民和企业存款同比多减，非银机构存款少增，财政存款多增。居民存款减少8093 亿元，同比多减4713 亿。居民存款同比大幅多减原因或许有三：基本面和就业仍偏弱的背景下，居民收入仍弱；存量房贷利率居高，居民倾向于将存款用于还贷；存款利率下调后，储蓄流出现象愈发严重，一部分储户将储蓄资金转移至保险等长期且收益略高的产品。企业存款同比多减4900 亿元。企业存款超季节性下滑主要受信贷较差，贷款向存款派生减弱影响。

财政存款增加9078 亿元，同比多增4215 亿元，7 月为季初缴税月份，财政存款同比多增指向税收收入有一定改善，且财政支出偏慢。非银存款同比少增3915亿元，或与7 月金融市场活跃度较弱有关。

需求有望边际恢复，社融存量增速或触底回升

7 月大幅不及预期的信贷社融数据反映当前经济需求不足。也要看到，积极因素正在积累，政策拐点已至，需求有望边际恢复。7 月政治局会议释放积极信号，同时，减税、降存量房贷利率、稳民营经济等政策逐步出台。7 月新一轮修复开启，基建、黑色、化工、暑期消费等高频指标边际好转；三季度可能迎来库存周期切换，即从主动去库到被动去库。后续随着专项债加速发行带来基建增量、地产需求端因城施策放松，以及更多需求端政策陆续出台，需求有望边际恢复，下半年社融存量增速或触底回升。

风险提示：政策执行力度不及预期，经济超预期下行。

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