中国太保(601601)：个银双轮驱动推动NBV超预期 投资端稳健

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本报告导读：

受资本市场波动影响公司23H1 归母净利润同比-8.7%；个险转型持续显效及银保价值稳定提升驱动NBV 超预期改善；承保综合成本率小幅抬升，投资端表现稳健。

投资要点：

维持“增持”评级，维持目标价41.86 元/股，对应2023 年P/EV 为0.72倍：公司23H1 归母净利润同比-8.7%，主要为资本市场波动导致证券买卖损益大幅减少；集团EV 较22 年末+3.4%，预计主要为寿险内含价值预期回报（贡献度+3.9%）及寿险新业务（贡献+1.8%）带来。

考虑到资本市场波动对利润的负面影响，下调2023-2025 年EPS 为3.33（3.75, -11.2%）/3.69（4.45,-17.1%）/4.37（5.14,-15.0%）元。

个险转型初显成效以及银保步入价值增长轨道共推NBV 超预期：

23H1 寿险NBV 同比+31.5%，其中Q2 同比+54.8%，个险转型初显成效叠加银保步入价值增长轨道共推NBV 超预期。1）个险NBV 同比+13.3%，其中个险新保同比+17.0%，由代理人产能大幅提升带来，营销员月人均首年规模保费16,963 元，同比+66.1%；核心人力月人均首年规模保费55,478 元，同比+35.1%，核心人力月人均FYC 为7,482 元，同比+61.8%。人力规模下滑放缓，23H1 末营销员21.6 万人，较上年末-10.4%。2）银保NBV 同比+305.0%，价值贡献占比同比+12.7pt 至18.8%。银保价值率显著提升，23H1 达6.9%，同比+5.1pt，较好的兑现了公司“芯银保”下以价值为核心的战略导向。

产险承保综合成本率小幅抬升，投资端表现稳健：1）23H1 产险保费收入同比+14.3%，其中车险稳健增长，同比+5.4%；非车险为保费增长的主要驱动力，同比+24.5%，在产险保费占比达51.0%，同比+4.1pt；承保综合成本率97.9%，同比+0.6pt，其中车险承保综合成本率98.0%，主要为出险率提升导致车险承保赔付率同比+0.8pt 至70.8%。2）23H1投资表现稳健，其中净投资收益率（未年化）2.0%，同比-0.1pt，其中在利率下行背景下利息收入有所下降，而较早布局高分红策略推动分红及股息收入大幅增长；总投资收益率（未年化）2.0%，同比-0.1pt，主要为资本市场波动背景下证券买卖损失和资产减值损失影响；综合投资收益率（未年化）2.1%，同比+0.6pt，主要为新准则下大量固收资产计入OCI 带来的收益。

催化剂：长航转型推动代理人质态持续改善。

风险提示：寿险改革不及预期；管理层不确定性；长端利率下行。

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