口子窖(603589)：Q2符合预期 维持全年目标不变

事件概述

23H1 公司实现营业收入29.1 亿元，同比+26.8%；归母净利润8.5 亿元，同比+14.6%；扣非归母净利润8.3 亿元，同比+15.9%。23Q2 公司实现营业收入13.2 亿元，同比+34.0%；归母净利润3.1 亿元，同比+22.8%；扣非归母净利润3.0 亿元，同比+23.7%。

分析判断：

(相关资料图)

高档酒收入维持高增速

23H1 高中低档白酒分别实现收入27.7/0.4/0.5 亿元，分别同比+28.1%/-13.9%/+3.6%；23Q2 高中低档白酒分别实现收入12.6/0.1/0.2 亿元，分别同比+36.4%/-40.8%/+45.8%。高档酒收入维持高增速，我们认为中档酒收入下滑主因产品结构主要向百元以上价格带的口子5 年、6 年、初夏、仲秋等产品倾斜，100-300 元价格带成为大众消费主力；低档酒单季度收入同比高增预计主因同期基数相对较低。

23H1 合同负债同比+83.5%，预计一方面主因22 年上半年疫情基数较低，另一方面兼系列产品升级换代渠道回款有所增加。

预计产品结构向中低档价位段倾斜，业绩小幅度下滑23Q2 毛利率70.5%，同比-1.5pct，我们认为宏观经济和白酒消费现状下短期次高端消费向中低端价位段倾斜，因此影响公司毛利率。23H1 销售/管理费用率分别13.7%/6.0%，分别同比-1.2/+0.4pct；23Q2 销售/管理费用率分别14.9%/6.9%，分别同比持平/-0.1pct。23H1 促销及业务费同比+41.3%，我们认为公司积极进行渠道改革，产品升级后加大与消费者的促销投放，但上半年整体销售费用率保持稳定。23 年4 月公司推出股权激励计划，全年摊销成本0.48 亿元，预计剔除股权激励费用后管理费用稳重有降。23Q2 净利率23.6%，同比-2.2pct。

兼系列升级换代仍在进行中，百元价位带省内影响力依旧我们认为公司兼系列升级换代仍在推进中，新品顺利铺货后期待在中秋国庆旺季的重点市场渠道和组织共同推动下发力。23H1 省内经销商净+26 家，上半年分季度省内维持高速增长，我们判断公司品牌在省内百元价位带影响力依旧，长期深耕100-300 元价格带，看好下半年新品升级换代的渠道放量，全年维持收入或净利润同比+15%的股权激励目标。

投资建议

维持盈利预测不变，23-25 年营业收入60.1/70.1/80.7 亿元；归母净利润19.0/22.5/26.3 亿元；EPS 3.16/3.75/4.38 元，2023 年8 月29 日收盘价58.14 元对应估值分别为19/16/13 倍。维持“增持”评级。

风险提示

宏观经济下行影响消费需求；食品安全问题；旺季需求不及预期；行业内竞争加剧等。

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