九阳股份(002242)：外销带动收入回暖 盈利能力依旧承压

1H23 业绩低于我们预期

公司公布业绩：1H23 营业收入43.18 亿元，同比-8.3%；归母净利润2.47亿元，同比-28.7%；扣非后归母净利润2.26 亿元，同比-24.4%。对应2Q23 营业收入24.25 亿元，同比+1.8%；归母净利润1.26 亿元，同比-30.2%；扣非后归母净利润1.09 亿元，同比-23.0%。公司业绩低于我们预期，主要由于公司内销收入恢复低于预期。

【资料图】

Q2 收入表现环比改善，内外销分化明显：1）1Q23/2Q23 公司收入同比-18.7%/+1.8%，环比明显修复，外销改善贡献主要拉力。2）1H23 公司境内收入同比-17%，我们估计其中线上渠道降幅更大。根据久谦数据，1H23天猫+京东平台厨房电器行业零售额同比-11%，九阳品牌同比-23%，经营尚在承压。而线下渠道由于客流恢复和低基数因素，二季度表现环比改善。

3）九阳外销主要为SharkNinja 代工，上半年SN 除亚太地区以外的收入同比+14%，超出市场预期，带动1H23 九阳境外收入同比+49%。剔除去年基数影响，公司外销收入相较1H21 增长44%，因此其上调2023 全年关联交易目标67%至3.50 亿美元。4）分产品看，1H23 延续2H22 趋势，营养煲收入同比个位数增长，而食品加工机、西式小家电和炊具需求仍然较差。

收入结构变化，盈利能力仍承压：1）1H23 公司毛利率同比-1.7ppt 至27.1%，主要是毛利率更低的外销收入占比提升所致；拆开看，上半年内销和外销毛利同比分别提升0.09/0.03ppt。2）1H23 境外收入快速增长，导致销售费用率同比-0.8ppt；管理/研发/财务费用率同比+0.6/+0.3/-0.3ppt。综合影响下，公司归母净利率同比-1.6ppt 至5.7%，降至历史低点。

发展趋势

期待内销回暖，带动盈利能力修复：虽然二季度公司收入同比恢复正增长，但是内销（尤其是线上渠道）未见明显改善。今年4 月，公司发布太空科技系列2.0 产品，持续进行技术创新，布局中高端产品线，期待后续新品放量。与此同时，宏观经济压力下，公司也着力拓宽价格带，布局高性价比产品。新兴渠道的拓展持续进行，目前公司抖音渠道销售额处于行业第二梯队，线下购物中心布局领先行业。我们认为公司作为小家电行业老牌龙头，在消费者洞察、产品力、品牌力等方面具备优势，期待底部反转。

盈利预测与估值

由于公司内销收入恢复偏弱，我们下调2023/2024 年净利润9.6%/10.4%至5.90 亿元/6.72 亿元。当前股价对应2023/2024 年18.3x/ 16.1x P/E。维持跑赢行业评级，但由于下调盈利预测，我们下调目标价11.4%至17.70 元，对应2023/2024 年23.0x/20.2x P/E，上行空间25%。

风险

市场需求波动风险，市场竞争加剧风险。

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