大类资产跟踪周报2023年第3期：如何计算美元周期拐点的概率和空间

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本报告导读：

从期限利差倒挂和双赤字看，美元周期拐点大概率确认。向后看：美元指数超85%概率走低；信用利差拉宽；权益市场波动率中枢上抬；亚太权益表现好于美股。

摘要：

美债期限利差 落入-50bp 至-100bp 区间，预示衰退情形基本已成定局。根据我们之前的判断，本次联储加息节奏将致使美债10Y-2Y 期限利差接近-100bp。2022 年年末，美债期限利差如期达到接近-80bp，从历史经验来看，当美债期限利差倒挂较大时，发出错误信号的概率大大降低。未来全球中性利率水平的走势很可能是1978-79 年与上一轮利率中枢上抬起始时期（大致在1945-1950 年）的混合。受限于金融市场数据，我们主要复盘过去四次衰退期的利差与美元周期资产表现。

根据当前倒挂时点，向后数32 周作为复盘定点，观察未来一年后，美元指数和相关资产的表现。我们发现：（1）在期限利差倒挂半年后，美元指数在未来半年至一年的时间内，历史上超85%概率走低；（2）信用利差拉宽，高收益债表现一般；（3）权益市场波动率中枢上抬50%左右；（4）无论后续经济偏强还是偏弱，亚太权益表现好于美股。

从历次复盘情况来看，美元指数进入周期性拐点的概率较高。我们使用美国双赤字领先指标，从另一个维度也对这种周期拐点进行确认：由于过去两年美国财政赤字和贸易赤字相对于GDP 的占比大幅走高，导致即便恢复至正常趋势，我们依然可以看到双赤字占名义GDP 的比重继续下滑至接近10%。从历史经验来看，基本面能够领先美元指数2 年左右，这意味着美元指数的下行空间可能仍然有10%以上。2020 年以来，疫情和俄乌战争等因素短期内推高了美元需求，向后看伴随着这些干扰因素逐渐恢复正常水平，我们认为美元指数仍然有一定的下行空间。

周度回报率排序：权益>商品>美债>国债。月度回报率看，港股>A股>美股>美债>国债。细分市场表现：标普500 指数下跌-0.66%；美国国债指数上涨0.29%；中债国债指数下跌0.09%，中债信用债指数上涨0.04%；沪深300 指数上涨2.63%；布伦特原油期货价格上涨2.10%，CRB 商品综合指数上涨0.92%。

风险提示：全球经济衰退风险加剧，国内疫情发展超预期

关键词 国债指数 指数上涨 领先指标