专题研究：联储观察 加息 但市场想的更多|世界独家

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核心观点：3 月加息，但市场因“信用紧缩”想得更多“信贷紧缩”是联储鹰派点阵图与SEP 被美债市场略鸽派解读关键。3.23美联储宣布加息25bp，具体措辞方面呈现出一个关键变化：联储首次提出“信贷紧缩”表述，并表示考虑进一步加息时必须保持警惕。当前SVB 事件短期影响或边际趋缓、但中长期或将制约联储货币政策紧缩空间。对于港股，第一，风险偏好修复&重回宽松交易或确认港股底部；第二，当前港股分子端出现抬升迹象，根据Factset 数据，3 月恒指企业盈利预测上调数>

下调数，近19 个月来首次；港股企业盈利3 月最新全年预测预计增长11%，分子或亦支持港股底部确认。关注Q1 业绩有望上行的行业。

新词“信贷紧缩”：鹰派点阵图与SEP 被美债市场略鸽派解读的关键3.23 美联储宣布加息25bp，符合CME FedWatch 此前预期，且23 年利率终值保持为5.1%。具体措辞方面：第一，联储措辞中删去了“持续提高目标区间将是适当的”的表述，暗示“higher for longer”的higher 或将结束；第二，鲍威尔在记者问答环节提出：当前已观察到“信贷紧缩”的可能性，考虑进一步加息时必须保持警惕。上述变化使美债市场略鸽派解读鹰派数据：点阵图较12 月略微上移且点阵图和3 月SEP 上调24 年利率终值。此后，美债利率下行&美股一开始先上涨亦表明市场的“略鸽派”解读，美股此后下跌则反应信贷紧缩（从而伤害远端盈利预期）对当期风险偏好的影响。

SVB 事件余波：短期风险偏好修复 & 中长期制约联储货币政策紧缩空间第一，当前SVB 事件的短期影响或边际趋缓。1）联储在FOMC 会议中认为：贷款计划有效地满足了银行的需求，且准备用所有工具确保银行系统的安全；2）我们跟踪的美元流动性指标（TED 利差与全球主要金融机构CDS等）显示本周美元流动性趋于宽松，亦指向短期影响趋缓。第二，SVB 事件或将中长期制约货币政策紧缩空间。1）SVB 事件使得美国金融条件（如信贷）或出现边际紧缩、其影响亦可类比边际加息；2）美国财长Yellen 表示，类似SVB 的事件未来会更可能发生。边际紧缩的金融条件（从而带来更低的经济增长）&边际提升的金融风险→或制约联储货币政策紧缩空间。

风险偏好修复&重回宽松交易或确认港股底部

分母端或确认港股底部：1）此前市场因评估SVB、瑞信等事件的风险导致全球Risk-off，但当前受益于美联储和瑞士央行的迅速政策应对 → 港股风险偏好或修复，市场或切换至宽松交易；2）叠加FOMC 的“鸽派加息”信号 → 市场对货币政策预期更鸽派，港股贴现率下行；3）ECB 周三表示当前欧洲核心通胀未现明确下行迹象，鹰派表述或施压DXY → 提振港股风险偏好。叠加当前分子端出现抬升迹象：根据Factset 数据，3 月恒生指数企业盈利预测上调数超越下调数，为近19 个月来首次；港股企业盈利3 月最新全年预测预计增长11%，为8 个月来首次，分子或支持港股底部确认。

行业配置：关注Q1 业绩有望上行的港股互联网、纺织服装、地产链港股互联网：游戏（中国ios 游戏市场收入1 月同比转正（+14.8%）、2 月国产游戏审批数量继续维持高位（87 个））；纺织服装：纺织纱线、织物及制品出口额2 月同比-14.4%，相比1 月-26.30%小幅回升；服装鞋帽针织纺品零售额2 月同比增加5.4%，较12 月-6.5%小幅回升。地产：2 月商品房销售面积累计同比-3.6%，较12 月-24.3%回升；30 城商品房成交面积3 月同比34.42%，较2 月32.03%回升。建材：旗舰指标房屋竣工面积2 月同比增加8%，较12 月-15%大幅提升。家具零售（内销）：家具零售额2 月同比增加5.2%；家具及零件出口金额2 月同比下降-24.90%。

风险提示：国内经济复苏不及预期；联储收水力度超预期。

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